融資用于口孜東礦后續建設，2010年底有望見經濟效益。

　　2009年11月10日公司發布公告稱擬公開增發不超過2億股，融資金額為27億元，募集資金用途為口孜東礦后續建設。口孜東礦規劃產能為 500萬噸，公司從2007年開始逐步進入建設投資階段，截至目前已經投資21億元，預計后續仍需投資近20億元。項目可行性分析報告表明，該礦建設共計需30個月左右，最快于2010年年底投產增效。以40億元總投資對應500萬噸產能而言，安徽省建礦成本仍然高達800元/噸，投資門檻較高，使個人投資者基本無力涉足。

　　板集礦2010年投產存疑，劉莊二期增產150-200萬噸確定。

　　2007年年底，公司IPO融資16.5億，主要用于板集礦后續建設。板集礦規劃產能為300萬噸，總投資額達到24億以上，預計投產時間是 09年年底。但在2009年4月18日，在建板集礦井筒內突發井筒突水事故，經專家審定該礦賦存條件復雜，后續須先修復井筒才能繼續巷道挖掘及井下設備安裝工作，投產時期將順延。若不計算板集礦增量，2010年增產來源將僅剩2009年獲批的劉莊二期，初步預計該礦井2009年總產量為600萬噸，2010年將達到750萬噸-800萬噸，年增產幅度為15%。

　　大股東尚存權益煤炭產量為800萬噸，測算注入增厚幅度約為20%。

　　公司大股東為國投集團，集團旗下全資子公司國投煤炭控股多家煤炭企業，這些企業廣泛分布于河北、山東、山西、內蒙等地，目前生產能力超過 1500萬噸，權益產量約800萬噸。依據可采儲量價值5元/噸，建礦成本500元/噸，資產負債率60%測算，集團凈資產作價44.5億元（其中采礦權價值為14.25億噸×5元/噸，其他資產作價為800萬噸×500元/噸，兩項加總為總資產價值，乘以40%為凈資產價值），對應當前股價可折2.25 億股。假設800萬噸資產盈利能力與上市公司相當，那么將集團煤炭全部注入的業績增厚幅度約為20%。我們提醒投資者注意，國投集團或存在整合旗下煤炭資產的戰略意圖，但實際注入方式和進程仍難以把握。

　　二、三股東減持意愿不強，每年分紅要求存在。

　　公司二、三股東分別為北京國華能源有限公司及安徽新集煤電（集團）有限公司，前者為中國神華集團孫公司，后者是代淮南市國資委行使持股權利的單一主體，目前兩大股東股權均可流通。

　　溝通了解到，過往幾年，公司雖持續成長，但始終秉承了“半數分紅回饋股東，半數投資全力建礦”的主導原則。加之本身盈利能力突出，以上股東均獲得了豐厚回報，繼續持股分紅的意愿較強。2009年，新集煤電因自身發展急需啟動資金，曾減持公司部分股票。我們認為，二、三股東減持公司股票的情況不能避免，但就現狀而言，二者套現意愿并不強。

　　安全費及人工成本提高是2010年成本上升的主要原因，但向下游轉嫁難度不大：

　　2010年公司原煤生產成本存在兩大潛在因素：一是安全費提高。目前，安徽省四家煤炭企業中，除公司外安全費計提標準均已提高到50元/噸，而公司只有33元/噸。考慮到板集礦事故影響，公司可能在2010年調高計提標準至50元/噸。

　　二是人工工資。公司地處淮南市，工資水平與淮南礦業存在可比性。然而，淮南礦業人均工資已經超過8萬元/年，而公司不足6萬，未來工資成本持續提升是大概率事件。考慮以上兩項因素，我們調高2010年噸煤銷售成本至284元/噸（原假設為256元/噸）。以上20余元/噸的成本上升將有望通過提高合同煤價格轉移給下游企業。

　　地銷現貨電煤價格升至580元/噸，2010年合同價上調環境基本具備。

　　隨著中國經濟強勁恢復，全國發電耗煤量開始顯著回升。肩負著“皖電東送”任務的安徽省，需求恢復更為強勁。年初，安徽省內地銷煤價格穩定在 520元/噸左右，目前已經升至580元/噸。我們認為，需求繼續回暖下的現貨價格高企，有望為2010年煤電合同談判營造良好環境。目前，我們預計安徽省內合同煤價格將由目前的500元/噸提升至550元/噸。

　　結合以上量價及成本假設，下調2009、2010年盈利預測至0.54元/股，0.71元/股，短期估值合理，我們不做推薦，但考慮長期增長趨勢不變，仍維持“增持”評級：我們認為公司長期增長布局未改，依然是中部崛起下受益最大、增長最快的煤炭上市公司。但從估值來看，公司2010年動態市盈率已經超過27倍，較板塊平均估值22倍偏高。我們認為高估值已經體現了投資者對公司高增長及資產注入預期的認識，短期沒有其他因素刺激下股價繼續上行難度加大，我們不做推薦。

來源：申銀萬國