在宏觀經濟發展的拉動下,電力行業將持續以往的增長態勢,電力投資逐步增加,現有機組的利用率也將有所提高 ,整體供需平衡但地區之間存在差異。
電力體制改革將成為較長時期內影響行業和上市公司的重要因素:國電資產的拆分和
重組將構建全新的發電行業競爭形勢,廠網分離和電價改革將重新確立發電企業競爭標準,龍頭公司的地位將更為重要。
> 電力行業正處多事之秋,在從原自然壟斷向有序競爭的改革過程中,整個行業的盈利水平將被壓縮,但此過程不是單邊的,其中將有市場結構、公司規模、購并重組的變化過程,必然蘊含著相當的投資機會。未來電力行業投資應注重同時具備價值和成長特征龍頭股如華能國際,關注具有重組、成長概念公司如長源電力等。
一、平衡增長的趨勢將延續
"九五"以來,電力工業繼續保持快速發展勢頭,發電裝機容量年均增長8%,長期存在的嚴重缺電局面得到了基本緩解,。"九五"期間,全國發電量年均增長6.3%,各年增長速度呈先降后升的趨勢。1996年發電量增長速度為7. 2%,1997年為5.1%,1998年下降到2.1%,1999年回升到6.5%,2000年達到11%,2001 年為7.7%。圖1圖2(詳見下圖)
預計電力行業的增長可持續到"十五"末期,平均增長率將在6%以上,估計2002年全社會用電量同比增長7. 9%,發電量亦將增加7.8%左右,達到15895.4億千瓦時。2003年發、用電量亦將實現7%以上的增長。
表1:1998～2003全國發、用電量數據(E為預計數字)
發電量用電量
年份億千瓦時增速億千瓦時增速
199811577.02.1%11347.32.8%
199912330.96.5%12092.36.6%
200013684.811%13466.010%
200114742.57.7%14682.59.0%
2002E15895.47.8%15827.77.9%
2003E17087.17.5%17029.87.6%
資料來源:國泰君安證券研究所
電力行業持續增長原因主要是宏觀經濟發展的推動,電力需求拉動的電力投資的增加,電力生產也呈現了相當的增速。從反映電力生產、消費和GDP變動關系的彈性指數來看,過去和未來幾年,電力生產和消費均和GDP實現同步增長。需求的持續增長需要原有機組利用率提升和新增電力投資的產能增加,也為電力行業的收入和利潤的提升奠定了堅實基礎,可以說整個電力行業的大環境依然理想。
在總量基本平衡的同時,當前各地區的電力供需情況存在明顯差異:東北電網、福建電網和海南電網電力裝機過剩較多,華中電網和川渝電網由于水電比重較大、調節性能差,豐水期電力過剩；華北電網、華東電網、山東電網和廣西、貴州、云南電網電力供需基本平衡,浙江、上海和廣東電網供需平衡關系脆弱。預計"十五"期間,東北電網、海南電網供過于求的情況還將延續；廣東、浙江、河北南部等局部地區供應不足的問題在"十五"初期有可能加��；其他地區將基本保持供需平衡。
二、行業政策仍將主導行業發展方向
從產業導向來講,電源結構調整和電網建設成為未來發展的主要方向。而電力體制改革則是近幾年和未來很長時間對電力行業產生重大影響的根本性因素。
目前我國已逐步形成了東北、華北、西北、華東、華中、南方、川渝7個跨省電網和山東、福建、海南、新疆、西藏 5個獨立的省電網。＂十五＂期間,我國將按照西電東送、南北互聯、全國聯網的方針,以三峽輸電系統為主體,向東、西、南、北四個方向輻射,形成以北、中、南送電通道為主體、南北網間多點互聯、縱向通道聯系較為緊密的全國互聯電網格局。
另外,我國的資源國情決定了我國能源結構以火電為主,能源的構成比例失調。國家經貿委,財政部,科技部和國家稅務總局日前聯合發布的國家產業技術政策,其中明確指出要發展清潔能源:大力發展火電600兆瓦及以上的超臨界機組, 重點發展500兆瓦以上大型混流式水輪發電機組,加速發展300兆瓦級抽水蓄能機組、核電600-1000兆瓦級壓水堆核電機組技術和燃氣輪機技術。圖4(詳見下圖)
"十五"期間,國家將充分利用現有發電能力,發展水電、坑口大機組火電,壓縮小火電,適度發展核電。水、核電的發展將擠占火電的市場空間,這種情況在部分地區將比較突出。在此背景下,多家大型發電公司紛紛擴大水電業務,如華能國際入股長江電力股份,其所屬集團獲得了瀾滄江流域420萬千瓦水電開發公司的控股權。
更為引人矚目的是,2002年電力體制改革進入了實質性階段,5號文確定了"廠網分開,競價上網,環保折價" 及"打破壟斷,引入競爭,提高效率,降低成本"等總體目標。從投資角度來看,整個電力體制改革可人為分成三個階段:資產劃分、內部重組和電價改革。根據既定的"5＋2"方案,國家電力公司將被分拆,其電網資產重組為國家電網公司和南方電網公司,并由國家電網公司負責組建華北、東北、西北、華東、華中等區域性電網公司,區域性電網公司又將區域內的現省級電力公司改組為分公司或子公司。國家電力公司所屬發電資產的80%將平均分配給未來的五大發電集團。表2詳見下圖)
結合集團及上市公司情況,推斷目前國電系上市公司的可能走向可歸納為:
A、全國性、大區域性大型發電公司(如華能國際、北京大唐,山國電,國電電力)
B、專業性水、火電大型區域發電公司(桂冠電力,漳澤電力)
C、殼資源公司,轉向非發電業務(長源電力、九龍電力)
除上述國電系公司之外,地方性電力上市公司將出現分化趨勢,大型公司如粵電力、深能源可能依靠地域和規模優勢參與未來競爭,部分公司拓展非電力業務如申能股份(轉向能源領域)、廣州控股(拓展物流業務),而小型火電、熱電公司生存空間將越來越窄。而國華、國投、三峽電力等第三種"勢力"將借助各自優勢在未來競爭中占據一席之地。
日前電監會的成立意味著改革進程的加快,資產拆分重組后更深進一步的舉措------"競價上網"愈來愈受到關注。一個壟斷性行業從自然壟斷到有序競爭,壟斷性利潤被壓縮,合理利潤成為主要部分,根據國外電力工業改革的經驗, 市場普遍預計電改后電價總體將下降。尤其是廠網分離后,大量電網投入的要求回報,電網企業自身盈利需求增大,輸配電費將有所上升,電廠上網電價空間必然被壓縮。目前進行的電價調整更多的是騰出上網電價空間,同時為競價上網做準備。目前在上海、山東、浙江、東北三省、廣東、蒙西等地進行了部分競價上網的試點。
筆者不否認引入競爭可能帶來的利潤率水平的下降,但競爭的形式或者說競價上網的策略的制訂者是政府,在壓低電價的同時,須保證電力行業的持續性發展,尤其須保證社會的用電安全,因而這個過程將是長期的、微妙的。尤其是今后相當長時期內電力供需保持平衡,供求關系決定了發電商的競爭在多數地區不至于太激烈,從地區看,東南沿海地區電價水平將有所降低,中部地區電價水平將保持基本穩定,西部地區電價水平將有所上升。
三、上市公司業績變動與投資策略
證券市場上的電力公司代表了行業的先進水平,電力行業多大盤、藍籌股,同時由于電力行業地位特殊、業務專業性強、現金流穩定,上市公司整體業績水平遠遠高于兩市平均數。表3表4(詳見下圖)
電力上市公司2002年前三季度業績頗佳。盡管由于產業上下游的一些不利因素(如煤炭價格的上升和部分地區上網電價調整),相當多的公司利潤率水平出現下降,但由于需求和生產規模的不斷擴大,上市公司的業績仍持續增長,主營業務收入和凈利潤分別同比增長12.1%和6.3%,可以預見,這種增長勢頭仍將繼續。
在電力體制改革的大背景下,公司的財務實力和擴張空間等增長性指標,將成為判斷公司價值的最重要標準；同時, 由于電力市場的競爭仍集中于分割的區域,區域間競爭短期難以占據較大份額,因而從需求角度來看,東部和沿海地區的電力需求的持續增加將成為區域內或者向區域內送電的電力生產企業盈利的可靠保證。綜合來看,華能國際、山國電等公司仍將作為行業的龍頭而受到關注。
四、總結
電力行業正處多事之秋,在從原自然壟斷向有序競爭的改革過程中,整個行業的盈利水平將被壓縮,部分上市公司的業績難免受到波及,但此過程不是單邊的,其中將有市場結構、公司規模、購并重組的過程,最終形成預想的電力市場競爭格局,其中必然蘊含著相當的投資機會。我們相信,電力行業的改革的最終目標應該是競爭和監管,而行業的穩定和發展則是這一改革的前提！
