能源結構調整將是“十三五”能源政策基調，或持續壓制煤炭需求。中國能源結構調整政策明確，一是基于霧霾等大氣污染治理的壓力，另一方面也是為了達成碳減排的國際承諾，因此低碳已成為能源結構調整的終極目標。按照能源局發布的能源發展規劃，2020年國內煤炭消費目標要控制在42億噸的天花板。如果按目前的經濟增長速度和新能源替代速度推算，“十三五”期間年平均煤炭消費增速或不足1%，該目標很容易實現。即便未來宏觀經濟有所回暖，下游耗煤行業在GDP中的占比明顯降低，煤炭消費對經濟增長的彈性也在減弱。

凈供給仍處于擴張階段，供給側管理勢在必行。我們預計2015~2017年全國將凈增加產能2.16/1.82/1.29億噸，去產能進程剛剛開始，凈供給仍處于擴張階段。按照煤炭工業協會的相關數據統計，2014年國家已經批復的煤礦產能或達到55億噸，潛在的供給規模遠超未來可預見的需求規模。因此，未來解決行業困境的核心手段仍需依賴供給側管理，淘汰優化過剩產能。

成本分析：全國半數產量對應可變成本在300元/噸以下。通過對主要省份成本-產量曲線的測算，我們預計全國半數產量對應的可變成本在300元/噸以下，其中包含平均運費約100元/噸。成本線依然有壓縮的空間，我們預計未來成本下降四大因素主要是人工成本的再壓縮、鐵路運費下調、潛在稅收優惠以及降息累計效應帶來的財務成本下降，噸煤現金成本平均仍有25元左右的下降空間，動力煤現金成本或低至320～330元/噸。

煤價判斷：預計2016年低點或在330元/噸。展望2016年，下游需求改善空間不大，產量或有下降空間但難以實現邊際供需的改善，煤價下行壓力較大。以秦港5500大卡來看，我們預計2015年四季度均價將降至370元/噸，2015年全年均價約在410元左右，2016年均價或繼續下降10%至370元左右，2017～2018年均價維持在盈虧平衡線350元上下，2018年開始或逐步向400元以上的水平反彈。

風險因素：經濟增速放緩超預期；節能減排進一步加強，煤炭需求受壓等。

趨勢性機會難現，維持行業“中性”評級，但可關注供給側改革。從基本面來看，我們認為經濟增速放緩、地產投資增速下滑對板塊的負面影響將持續，經濟結構轉型以及能源結構轉型將使煤炭需求進入超低速增長時代，行業調整需要一定的時間和周期，向上的拐點并不會很快到來。但供給側管理的宏觀經濟政策新思路或有助于推動行業過剩產能的化解，供給端改革的力度可能加大，疊加國企改革的預期，板塊很有可能出現預期推動的反彈。個股選擇建議關注有望在供給端整合中受益的行業和地區龍頭中國神華、潞安環能。

重點公司跟蹤

中國神華：多元化業務抗風險，電力板塊持續壯大。

產運銷一體化，提升公司運營效率。公司擁有煤炭、鐵路、港口等煤炭產運銷各環節資產，優質的煤炭資源降低了煤炭生產成本；發達的鐵路系統提高了運輸環節效率；完善的銷售網絡可保證銷售半徑盡可能優化。產運銷一體化有助于提升公司運營效率。

能源、鐵路、電力三位一體，抗風險能力進一步提升。在煤炭行業景氣持續低迷的情況下，公司發揮能源、鐵路、電力三位一體優勢，業務結構轉型取得明顯實效。

公司未來看點：電力板塊持續壯大；積極融入“一帶一路”戰略。公司公告擬從控股股東收購國華寧東、徐州、舟山電廠，合計權益裝機約3124兆瓦，收購完成后公司裝機容量將提升11%，對應權益凈利潤約5.73億元，目前股權評估價格為53.86億元，約10倍左右的市盈率水平。按照公司前期發展規劃推算，預計未來仍有近萬兆瓦裝機的增量，電力板塊發展空間巨大。公司有序推進蒙古、俄羅斯所在地項目，積極融入國家“一帶一路”戰略布局，推動國際化發展。（來源：投資快報）