市場行情

中國債市投資者，終于開始正視山西國有煤企債臺高筑的現實。七大省屬煤企中，最近一次公開發債融資的晉煤集團，債券發行利率飆升，較同評級債券平均溢價300基點以上。

據彭博新聞社報道，債市公開信息顯示，晉煤集團上周發行的5年期10億元人民幣公司債“16晉煤債01”，發行票面利率高達6.8%，信用利差升至紀錄水平：遠高于發行當日同類5年期AAA級企業債3.68%的二級市場收益率曲線，甚至較評級低出四檔的AA-級企業債還仍高出近30個基點。

陽煤集團上市子公司陽泉煤業，及為上述晉煤債擔保的潞安集團，近期公開發債利率也大幅攀升。彭博匯總數據顯示，陽煤、潞安和晉煤集團，4月至少65億元公募債券發行被取消或推遲。擁有AAA級國內最高發行主體評級的七大煤企，債券發行艱難且融資成本激增，顯示投資者對其債務風險已經警覺。

“整個煤炭行業，不僅僅是山西，投資者現在基本都比較回避，煤炭債的收益率在二級市場各行業中也幾乎是最高的，且流動性非常差，”西部證券[0.64% 資金 研報]固定收益部董事總經理李寧[-0.73%]在電話中表示。他指出，山西主要煤企現金流很差，融資之外基本沒有償債來源，從市場反映看違約風險很高。

“不可承受之重”

彭博匯總數據顯示，山西七大煤企目前存續債券規模至少達2027億元，約四成將在年內到期。上周，彭博援引知情人士報道，面對產能過剩行業債券發行寒冬和沉重的到期壓力，山西省政府日前已出面協調，為省屬煤炭企業融資提供支持，包括為七大煤企發債融資提供財政增信擔保。

中信建投債券分析師黃文濤等在5月4日的報告中稱，對于地方政府而言，與融資平臺違約相比，過剩產能行業中的地方龍頭企業出現違約同樣是“不可承受之重”。

公開信息顯示，山西七大煤企1季度末負債總額已超過1.19萬億元，與山西省2015年全省生產總值1.28萬億幾乎相當。其中晉煤集團推遲披露財報，負債為去年三季度數據。2016年一季度，山西省GDP按可比價格計算同比增長3.0%，僅高于負增長的遼寧省，位列全國倒數第二。

地方財力不足

招商證券固收研究團隊主管孫彬彬在電話采訪中表示，山西省屬煤炭企業如果違約，對行業和地區的影響會比較大，政府估計還是會積極參與運作。他認為，雖然最近煤炭價格有所回暖，但傳導到企業的資金面，有一定時滯，目前市場還是擔憂煤炭企業的償債前景。

盡管從防止區域性金融風險的角度，山西省政府很難坐視龍頭國企違約，但作為經濟下行壓力嚴重的資源型省份，自身財力捉襟見肘，能否兜底還是一個問號。山西省一季度一般公共預算收入僅有436.1億元，同比負增長12.8%，低于同期預算支出近200億元，缺口尚需發行地方債彌補。

南京證券固定收益研究員楊浩表示，假設山西省政府給這些企業發債提供增信支持，其實并沒有消除這些債券的風險，風險其實只是轉移，甚至是更加系統化了。

山西省國資委以及上述七家煤炭企業，目前均未回復彭博就其債務風險尋求置評的傳真或電話。晉煤集團接聽電話的工作人員表示，需請示省政府有關部門后才能回復。

違約風險

彭博違約風險模型顯示，除數據未覆蓋的晉能集團外，上述7家發行人中，同煤集團、山西焦煤、潞安集團、晉煤集團、陽煤集團和山煤集團，估計的1年違約概率位于5.8%～6.8%之間，遠高于中國滬深交易所上市公司目前0.9%左右的平均水平。

上述模型對非上市公司的違約風險主要基于公開財務數據，未將可能的政府援助等政策因素包含在內。包括中煤集團山西華昱能源在內，中國今年已至少有9家公司發生公募債券違約，超過去年全年，但迄今中國尚未有AAA級債券違約。

“近期政府表露了支持的態度，特別是山西，但是對于政府如何給予企業增信，如何操作，其實是值得懷疑的。更何況山西省的產業單一、經濟實力不強，”李寧說道。

《人民日報》周一援引“權威人士”稱，完成供給側改革去杠桿的任務，“要在宏觀上不放水漫灌，在微觀上有序打破剛性兌付。”

(來源：鳳凰國際 編輯：王鈺博 審校：駱慶生)