第一，經濟基本面對煤炭需求拉動力度呈趨弱態勢。

一是房地產市場趨弱態勢愈加明朗。據國家統計局數據，1-8月商品房銷售面積和房屋新開工面積同比分別增長12.7%和7.6%，增速比1-7月份回落1.3和0.4個百分點，測算8月份同比分別分別增長4.3%和5.3%（圖10），同比增幅比上月分別升高2.3和10.2個百分點，但相對于上半年水平仍然處在低位，當月環比分別增長4.3%和下降0.2%�？傮w看，今年上半年房地產市場的火旺局面正在得以明顯冷卻。目前我國房地產市場仍然存在需求預支、建設超前、房價收入比偏高等非理性成分。今年以來房地產去庫存效果明顯，截至8月底，全國商品房待售面積可供銷售4.2個月（圖11），比上年底減少0.8個月，比2015年末峰值減少2.2個月，但與歷年可供銷售月數比，目前庫存仍然明顯偏高，三、四線城市的去庫存壓力依然較大，而且，去年始于一、二線城市的房價上漲今年漫延到不限購的三、四線城市，說明房價上漲預期尚未根本動搖；目前房地產去庫存在一定程度是得益于漲價預期催化的大量投機性、預支性需求，房屋用來滿足投機性、預支性需求，本質上只是庫存轉移而非真正的去庫存，理性的房地產調控，應在維持房價總體平穩的前提下、在更大程度上依靠存量住房來滿足剛性住房需求，就此而言，今年上半年房屋新開工面積保持兩位數增長，不符合扼殺“灰犀�！钡膽鹇苑结槪�7、8月份數據說明房地產市場的非理性傾向正在得以糾正。近期以來通常在季度末月各項經濟指標的同比增幅會升高，即使如此，基于7、8月份商品房銷售面積和房屋新開工面積同比增幅大幅回落的既定態勢，仍可判斷今后幾個月的回落幅度將比上半年有所加大，房地產業對煤炭需求的支撐力度將不斷減弱

二是政府收入最佳期正在過去，建設項目新開工走弱，基礎設施建設仍是主要支撐力量，但不斷減弱的勢頭也已基本確立。2017年1-8月份新開工項目計劃總投資同比增長2.2%，比上年全年回落18.7個百分點；測算8月份同比增長4.2%（圖12），比7月份增幅回落15.7個百分點。今年前7個月單位項目的計劃投資額總體上呈不斷上升趨勢，反映大型項目在新開工項目中所占比例上升，但8月份出現下降（圖13），或是新開工項目結構正在發生明顯變化，基礎設施項目開工勢頭正在走弱。今年以來基礎設施建設增幅保持相對高位，主要是地方政府建設資金比較寬裕；8月份基礎設施投資完成額增幅回落（圖12），同時新開工走弱，與政府收入減少高度相關。1-8月份地方政府土地收入2.71萬億元、同比增長33.3%，增幅比上年全年升高20.5個百分點；其中8月份增長37.3%，增幅比7月份回落15.7個百分點，環比大幅下降。1-8月份全國一般性財政收入增長9.8%，增幅比上年全年升高5.3個百分點；其中8月份增長7.2%，增幅比7月份回落2.9個百分點，環比亦大幅下降。1-8月份地方政府的一般性財政支出增長13.9%、政府性基金支出增長31.1%，增幅比上年全年分別升高7.7個和14.3百分點；其中8月份分別增長2.4%和46.4%，增幅比7月份分別回落2.8個百分點和升高0.3個百分點，二者合計當月同比增長12.1%，增幅比上月回落2.1個百分點�？梢姡�1-7月份地方政府預算內資金面明顯改善，但8月份資金面有趨緊苗頭。預算內資金直接決定地方政府搞建設的資本金，進而影響融資額及基礎設施建設。分析8月份地方政府資金面趨緊的原因，房地產冷卻應該具有決定性作用，環保檢查全面趨嚴也是重要因素。

三是終端消費和外貿出口對煤炭需求拉動力度進一步加大的可能性不大。終端消費和外貿出口通過帶動工業生產及用電量增長，來帶動火電和其它有關重工業產品的增長，從而拉動煤炭需求，但其拉動力度明顯弱于投資建設的拉動力度。7、8月份隨著商品房銷售降溫，終端消費增速也相應回落，判斷下一步仍將呈穩中回落勢頭。上半年外貿出口改善既是我國通過產品創新增強競爭力的結果，也是受益于世界經濟復蘇，同時也與之前的匯率波動有關，預計外貿出口總體上還將保持快速增長，但增速略有回落的可能性較大。

綜上，今后幾個月房地產市場回歸理性、支撐基礎設施投資的政府收入趨弱，經濟基本面對煤炭需求拉動力度不斷減弱的勢頭將逐漸明朗。

第二，非化石能源對煤電的替代作用依然強健。

非化石發電保持較快增長速度，擠壓動力煤需求。根據中電聯數據，1-8月，全國基建新增發電生產能力8167萬千瓦，比上年同期多投產1314萬千瓦。其中：水電782萬千瓦、火電2589萬千瓦、核電109萬千瓦、風電859萬千瓦、太陽能發電3828萬千瓦（累計同比增長75.7%），水電、風電和太陽能發電分別比上年同期多投產52、117和1649萬千瓦，火電和核電分別比上年同期少投產286和218萬千瓦。目前非化石能源消納存在瓶頸，三北地區棄風棄光嚴重，西南地區棄水嚴重，2016年上半年，棄風棄光棄水總量超過400億千萬時，目前特高壓輸電建設不斷加快，將有助于緩解這一矛盾。預計到今年年底，納入大氣污染防治行動計劃的“四交四直”特高壓工程將全部投產，每年可向中東部地區送電近4000億千瓦時，減少中東部發電用煤1.8億噸/年。特高壓送電不僅提高了風電、光電的利用率，也在水電不足時是加強了替代作用，這也不斷的擠壓了煤電的增長空間。判斷2017年經濟基本面前高后穩可能性較大，而非化石發電具有發電優先權，并將繼續擠壓煤電的市場空間。綜上，判斷非化石發電對煤電的替代仍將延續，基于結構性替代的電煤需求仍將繼續下降。

第三，鋼鐵生產及煉焦煤需求正在進入淡季，回落幅度大于往年。

近期召開的國務院常務會議指出要堅定不移去過剩產能，發展改革委、工業和信息化部要徹底清查未納入“地條鋼”清單的落后鋼鐵產能，一旦發現從嚴處理，并嚴肅問責，防止死灰復燃。加上地毯式環保督察、采暖限產等一系列措施出臺，對秋冬季鋼鐵供應量影響較大。據中國冶金報測算，今年采暖季節全國鋼材產量預計下降4780萬-6260萬噸，生鐵和粗鋼的供給同比下降10%以上。未來幾個月環保督查、防治霧霾將壓低鋼鐵、焦炭行業開工率，冬季也是建筑施工淡季，鋼鐵、焦炭生產勢必環比走低。前期煉焦煤需求保持旺盛，主要原因是鋼鐵企業針對即將到來的冬季限產而提早開路馬力生產以補、備庫存，從粗鋼旬報數據看，目前鋼鐵生產最高峰已過（圖14），8月下旬和9月上旬平均產量比8月中旬下降3.1%，可見鋼鐵、焦炭生產規模已經越過峰值、開始回落，煉焦煤需求也將隨之有所回落，與動力煤會出現冬季耗煤旺季不同，煉焦煤將因環保、治霾和冬季建筑施工淡季而進入需求淡季，而且，由于前期補、備庫存引致的階段性高峰，后期環比回落幅度可能會明顯大于往年。

第四，氣候因素削弱，動力煤需求環比正在下降，冬季會出現季節性回升，但回升幅度可能不及往年。

9月入秋后，高溫天氣明顯減少，電力需求下降。高頻數據顯示，9月1-20日火力發電同比增長5.3%、環比下降4.0%，水電同比增4.1%、環比降3.5%。從氣候變化情況來看，10月火電的耗煤水平處于較低水平，煤炭需求處于淡季。但是目前煤企庫存偏低、局部地區資源緊張，在大秦線檢修以及冬儲煤前夕，電廠補庫存心切，旺盛補庫存需求或將撫平淡季低谷。11、12月份進入冬季儲煤、耗煤旺季，如果今冬氣溫偏低，則氣候因素將再次成為煤炭需求的加量因素。

但我們判斷，今年冬季動力煤消費水平的回升幅度可能不及往年。一是如前所述，今年冬季鋼鐵生產的回落幅度較大。二是同樣基于環保的原因，預計建材和其它零散耗煤用戶在冬季也會被限制生產、減少用煤。三是從需求側看，如前所述，經濟基本面對高載能產業的拉動力度將逐步趨弱，這決定了工業用電量環比走勢也會相對偏弱；從供應側看，鋼鐵、建材和其它有可能引致污染在企業限產、停工，勢必影響全社會用電量；據此，預估今年冬季用電量、發電量環比增幅會小于往年，在非化石發電對煤電的結構性替代仍在逐步推進，尤其是水電出力好于前期，將使燃煤發電的環比增幅低于正常水平，進而決定了冬季動力煤消費水平的環比升幅低于正常水平。