7月以來，產業端下游低庫存格局，疊加環保限產預期逐步釋放，終端需求仍維持較強韌性，鋼材庫存淡季去化；成材、焦炭(2437, -8.00, -0.33%)均走出了強勢反彈，最大漲幅分別達到14%、28%；焦煤(1273, 5.00, 0.39%)由于供給偏寬松，需求受環保預期打壓，后期雖有所跟漲，但漲幅有限，整體走出了“上頂下底”的三角形整理形態。

   當前來看，供給端，內煤階段性受環保影響，洗煤廠供給受限；外部供給有所收縮，供給壓力邊際改善。需求端，雖然終端需求尚可，但后期矛盾仍在鋼鐵、焦炭環保限產導致的焦煤需求收縮。此外，焦企、鋼廠庫存偏高，補庫驅動不足，煤礦庫存穩步積累也反映了需求疲軟。后期，焦煤或振蕩偏弱運行，并且在環保常態的背景下，焦化利潤階段性修復后，仍以多焦炭空焦煤為主。

   供給壓力減弱

   當前環保對供給端的壓力主要為洗煤廠。前期受山西環保和安全檢查的影響，坑口洗煤廠、獨立洗煤廠均受到較大影響，對環保和安全不達標的獨立洗煤廠進行關停處理。據媒體報道，環保政策對洗煤廠的影響重點體現在以下三個方面：一是露天洗煤廠整改，2017年環保要求所有的露天洗煤廠統一蓋建煤棚轉變為全封閉洗煤廠，硬化原煤場地，原煤和精煤均不能露天堆放；二是煤改氣項目，要求煤礦和洗煤廠的燃煤爐統一改成電爐；三是氣體檢測設備，要求安裝危險氣體檢測儀，并且企業個人不能安裝，需要有相應資質的單位安裝該項設備。

   從實際數據來看，內煤供給端前3個月同比均有回落，分別為-0.47%、-8.03%、-6.96%，收縮相對明顯；外煤供給端顯示，除了5月單月進口有所反彈，同比增幅達到30%外，其余均較差，并且累計同比增幅維持在-18%。疊加環保因素導致的洗煤廠供給收縮，焦煤的供給壓力邊際減弱。

   環保限產利空

   “藍天保衛戰”三年行動計劃對后期焦煤需求形成較大利空。其中，限產區域擴大，除京津冀外，新增長三角和汾渭平原；產能控制重點整治焦化，利空焦煤需求，文件要求：京津冀及周邊地區實施“以鋼定焦”，力爭2020年煉焦產能與鋼鐵產能比達到0.4。據測算，京津冀+長三角+汾渭平原區域焦化產量達2.32億噸，占全國的54%，按照限產30%來看，實際影響開工為80%-70%=10%，焦炭月度減量193萬噸，焦煤需求減量251萬噸，月度需求下滑6.7%，這對焦煤需求形成較大沖擊。

   補庫驅動弱化

   從庫存結構來看，焦企前期對焦煤積極補庫后，庫存處于同比高位，后續補庫動力減弱，可以從煤礦庫存下滑得到印證，目前庫存值為754.62萬噸，同比增加7.6%，而鋼廠端在高利潤、供需結構改善的基礎上，補庫動力有所增強。不過，鋼廠庫存相對焦企影響相對有限，主要是因為鋼廠長協量居多，并且供應穩定，目前可用天數也處于健康水平，均值為14.3天。

   按照往年的規律，淡季是低價補庫階段。終端若未有明顯下滑，“金九銀十”延續，產業鏈利潤傳導或導致焦煤的補庫力度持續，從而對焦煤有一定的支撐，但環保限產會大幅弱化這一補庫驅動。此外，冬季環保限產政策下達也將導致補庫力度在旺季呈現減弱態勢，從而持續呈現焦炭強于焦煤的局面。

   整體來看，供給端，一方面，受環保擾動，洗煤廠供給受限；另一方面，外部供給收縮，供給壓力邊際改善。需求端，鋼鐵、焦炭環保限產導致的焦煤需求收縮將成主導因素。在庫存結構未明顯改善的背景下，焦煤或維持振蕩偏弱走勢，并且受環保常態的影響，焦化利潤階段性修復后仍以多焦炭空焦煤為主。 （作者單位：信達期貨）