工業用電仍舊是拉動全國電力消費快速增長的主要動力。1-10月份，全國工業用電量為17208.89億千瓦時，占全國用電的74.23%，同比增長14.30%；輕、重工業用電量的同比增長分別為10.65%和15.22%。

　　從各區域情況來看，重工業基地和用電負荷中心用電增速仍領先全國。1-10月份，用電量同比增長最快的三個省份依次為：內蒙古(33.26%)、寧夏(25.24%)、青海(19.16%)；山東、江蘇和浙江等其他幾個省的負荷中心增速也高于全國平均水平。

　　電力需求展望：經濟強勁發展促使電力消費繼續保持高速增長在“十一五規劃”中提出我國“十一五”時期將保持8%左右的年均GDP增長率。按照目前國內外的經濟發展形勢，綜合考慮2008年奧運會和2010年世博會的舉辦對經濟的拉動，我們保守認為“十一五”期間GDP平均增長將在8.5%以上。經濟的強勁發展拉動我國電力的旺盛需求。

　　盡管國家提出了2010年單位國內生產總值能耗降低20%的硬性指標會部分降低工業用電的增長速度，但是，我們看到占用電結構11.7%的城鄉居民生活用電在以15.11%的增長速度快速發展。2007年以后我國電力消費彈性系數將逐步降至1。我們預測2006-2008年我國GDP增長率分別為10.5%、9.85、9.2%，電力消費增長率分別為12.97%、11.52%、9.81%。

　　全國電力供給分析

　　電力生產能力回顧：產能擴張迅速，逐步緩解發電裝機不足始于2002年全國大面積的電力供需緊張形勢促使我國加快電力工業投資，使電力工業得到飛速發展，“十五”后三年我國新增發電能力1.52億千瓦。截至2005年，我國發電總裝機容量達5.08億千瓦，其中火電裝機容量3.84億千瓦，總裝機容量同比增長高達14.92%，創我國裝機容量增速的歷史新高。

　　2006年1-10月份，全國電力裝機繼續保持高速增長，新增生產能力(正式投產)6693.75萬千瓦。其中水電738.27萬千瓦，火電5914.54萬千瓦。新建機組的迅速投產改善了我國過去幾年發電裝機明顯不足的現狀，有力地緩解了我國電力供需矛盾。

　　電力供應展望：2006-2007年歷史投產高峰過后平穩發展根據國家發改委2006年14號文，繼2004年國家核準和開工電站項目建設規模超過6000萬千瓦后，2005年國家共核準電站建設項目139項，建設規模1.18億千瓦。2006年6月，國家電網公司預測2006、2007年全國新增發電裝機規模9000萬千瓦和8000萬千瓦，而國家發改委預測值為8600萬千瓦和7600萬千瓦。從目前情況看，全國2006-2007年發電裝機投產高峰已成定局。

　　電力施工技術的提高導致電廠建設周期普遍縮短半年左右，因此，預計2007年投產的機組將提前投產。據此，我們預計2006年全國投產新機組將達9000萬千瓦，2007年為8000萬千瓦。由于國家發改委2006年開始加緊電力項目的審批，預計2007年以后我國每年新投產機組將在6000萬千瓦左右。到2010年全國發電裝機容量將達到8.5億千瓦。

　　發電核心要素分析

　　機組利用率：2008年見底，2009年恢復電力需求和電力裝機容量兩者的關系在很大程度上決定了發電機組利用率的高低，而發電利用小時數能較直觀地反映出機組利用率情況。

　　盡管我國電力需求從2001年以來一直保持10%以上的增速，但2005-2006年發電裝機容量的迅速增長，使得全國發電機組平均利用小時數從2004年開始下降。2005年全國發電設備平均利用小時數比2004年下降44小時，而2006年1-10月全國發電設備平均利用小時數同比下降177小時，其中，水電下降207小時，火電下降210小時，三者降幅分別為3.90%、6.53%、4.20%。2006年下半年我國主要江河來水偏少，造成水電利用小時數降幅最大。

　　新建機組2006-2007年集中投產，是造成發電設備利用率下降的直接原因。按照我們前面的投產測算，預計2006-2008年全國發電設備利用小時數分別比上年下降261小時、199小時和41小時，降幅分別為4.8%、3.8%和0.8%。2008年后新投機組減少，全國總裝機容量增速率略低于電力需求增速，發電利用小時數將緩慢回升。

　　在全國經濟發展不出現意外停滯的情況下，我國發電設備利用率將不會出現1999年發電利用小時數只有4400小時的情形。而從我國電力行業10年左右的周期來看，2008年前后，我國電力行業將進入新一輪的景氣周期。

　　煤炭價格：煤炭產能釋放，煤價2007年將面臨回調從2006年8、9月份開始，全國煤炭價格呈不同程度的上漲趨勢。其中，秦皇島大同和山西優混動力煤中轉價格到12月中旬分別漲到495元/噸、457元/噸，較9月初分別上漲12.8%、11.8%；秦皇島煤炭平倉價較9月初平均上漲10.8%。在這輪煤電博弈中，我們認為供煤方希望在2007年年初的全國煤炭訂貨會上提高談判籌碼。從2007年全年來看，我們認為煤炭價格在二季度將出現回調，這是基于以下幾方面判斷的結果：受宏觀調控的影響，近年原煤需求增速回落。原煤在經歷2003、2004年21.46%的需求高速增長后，2005年需求增長率明顯回落到8.01%，預計2006、2007年煤炭需求增長保持在8.7%左右，絕對需求增長值近2億噸。

　　近年煤炭固定投資迅速增長，原煤產能將過剩。2003年，煤炭開采和洗選業投資總額為437億元，預計2006年投資額1463億元，四年內煤炭業固定投資翻了近兩番。截至2005年4月，全國煤礦持有生產許可證的核定產能為22.6億噸，根據2006年新增1.17億噸推測，2006年底全國煤炭產能為23.4億噸，預計與全國原煤生產總量持平�？紤]到2007、2008年約2億噸、2.4億噸產能釋放，歷時煤炭供應增長將超過需求增長，產能出現過剩。

　　我國煤炭出口減少，進口增多。2006年9月取消的煤炭

　　電價：2007年變動概率較小煤電聯動方案實施以來，我國分別在2005年5月和2006年7月實施了兩次煤電聯動，全國上網電價平均分別上漲2.52分/千瓦時、1.174分/千瓦時。

　　方案規定以電煤綜合出礦價格(車板價)為基礎，實行煤電價格聯動。

　　電力企業要消化30%的煤價上漲因素。燃煤電廠上網電價調整時，水電企業上網電價適當調整，其他發電企業上網電價不隨煤價變化調整。

　　對于煤電價格聯動的周期及區域，文件規定原則上不少于6個月為一個煤電價格聯動周期。若周期內平均煤價比前一周期變化幅度達到或超過5%，相應調整電價；若變化幅度不到5%，則下一周期累計計算，直到累計變化幅度達到或超過5%，進行電價調整。

　　電價改革一直是我國電力體制改革中核心敏感的部分。在“競價上網”前面實施之前，煤電聯動只是過渡的權益之計。而從目前情況來看，“競價上網”在未來一兩年內難以形成，煤電聯動仍將在一定時期內繼續維持。

　　從上面分析來看，煤炭價格波動在2007年內難以再次啟動煤電聯動。因此，2007年我國全國性的電價上漲概率將很小。

　　電力政策分析“920”電力項目變現促進電力體制改革國務院常務會議2006年11月審議并原則通過的《關于“十一五”深化電力體制改革的實施意見》(以下簡稱《實施意見》)是對我國2002年提出的《電力體制改革方案》繼續推進。實施意見指出“十一五”期間電力體制改革的首要任務是抓緊處理廠網分開遺留問題，逐步推進電網企業主輔分離改革。

　　加快關停小火電機組

　　2006年3月國家發改委發文，要求各地全面核查清理1999-2010年小火電機組關停落實情況，并要求加快小火電關停工作。1999-2010年共要求關停小火電1601萬千瓦，華中地區份額最大，關停522萬千瓦，占關停總數的32.6%。

　　始于2002年的全國電力供需緊張形勢，使得近幾年小火電的關停工作進展很慢，甚至有不少已經關停的小火電死灰復燃。目前全國電力供需矛盾得以緩解，正是關停小火電機組的良機，這也有利于保證新上的大功率、低煤耗機組的利用率，從而有效降低電力行業的能耗。

　　改進發電調度方式、節能優先

　　國家發改委2006年8月在《關于開展改進發電調度方式有關調研工作的通知》中提出：最大限度利用可再生能源發電、核電發電及化石燃料消耗最少為目標的節能發電排序調度原則。

　　我們認為今后國家在電力調度方面將充分保證水電、風電等新能源、可再生能源發電機組利用率。另外，大參數火電機組和熱電機組在電網調度過程也將獲得優先考慮。這對以水電為主的經營企業和擁有大參數火電機組的發電公司非常有利。

　　電力行業兼并重組加劇、整體上市值得期待國務院2006年12月5日轉發國資委《關于推進國有資本調整和國有企業重組的指導意見》(以下簡稱《指導意見》)，提出了要加大電網電力等七大行業的國有經濟控制力，到2010年中央企業要調整和重組到80到100家左右，其中培育30至50家具有國際競爭力的大型企業集團。

　　目前國內最大的發電集團——華能集團2005年總裝機容量4321萬千瓦，占全國總裝機容量的8.5%，完成發電量2564億千瓦時，占全國總發電量的10.7%，預計2006年新增發電機組1010萬千瓦，但仍不到全國總裝機的10%。2005年底，五大發電集團發電裝機容量加起來不到全國總裝機容量的40%。全國發電行業分散經營嚴重、市場集中度偏低，不利于

　　《指導意見》的出臺將加劇我國電力行業的重組并購，五大發電集團必將加大與地方電力企業的合并。其中，華能集團2006年收購粵電集團24%的股權吹響了我國電力行業中央發電集團與地方發電企業聯合的號角。我國電力行業在走過2006、2007年如火如荼的新建電力項目后將向并購重組為主的行業整合前進。

　　電力行業價值有望重估

　　相對估值與國際發電公司相比有待提高為了客觀地評估國內電力上市公司價值，我們考察了美國七家發電公司、歐洲五家發電公司及香港電力上市公司2006、2007和2008年的市盈率和市凈率。

　　美國電力市場2006年、2007年平均P/E為16.92X和15.34X，歐洲分別為17.89X和16.06X，美國和歐洲市場的市凈率分別為4.56、3.15，香港市場平均P/E分別為15.27X和12.96X，市凈率為2.13。

　　從相對估值來看，歐美電力市場平均P/E比國內高出2-3X，P/B高出1-2X。我國電力公司的成長性普遍好于歐美公司，A股電力股目前的估值水平存在嚴重的低估！

　　行業盈利能力逐步回升，重樹投資信心二次煤電聯動后，我國電力行業2006年各月銷售收入均維持兩位數的增速，同比高于2005年增速，各月利潤增長率更是保持30%以上的高速增長；行業的毛利率和利潤率逐步回升，2006下半年以來均高于2004、2005年的水平。2006年10月電力行業毛利率和銷售利潤率分別增至20.51%和11.35%。

　　行業盈利能力的回升有助于重樹投資者對電力行業的信心，另外電力行業穩健增長性有利于提高機構投資者對行業的重新認識。

　　綜合以上情況考慮，我們認為國內電力行業2007年平均P/E應在15X左右，P/B為2。

　　投資策略分析2006年全國電力投產高峰將延期到2007年，2007年機組利用率仍將維持較高下滑，我國局部地區甚至可能出現電力過剩，盡管二季度煤價可能小幅下跌，但兩者多空對沖，電力行業仍處將繼續向低谷下滑。行業寒意仍濃！2007年下半年，新建機組投產高峰過后，我國電力行業將在2007年下半年見底，2008年電力行業將走向全面復蘇階段。鑒于此，我們調高2007年電力行業至“買入”評級。

來源：新浪財經