近日中電聯公布了2007年1-6月份全國電力工業生產簡況，同時中國人民銀行決定，自2007年7月21日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。此前不久，國家統計局公布了6月份的宏觀經濟數據，CPI當月漲幅達4.4％。  

  07年上半年電力行業運行情況分析  

  1、電力需求基本維持在前幾個月較高的需求增速水平。  

  1-6月份，全國全社會用電量15149.54億千瓦時，同比增長15.56％。第一產業用電量393.1億千瓦時，同比增長2.67％；第二產業用電量11663.86億千瓦時，同比增長17.18％；第三產業用電量1451.25億千瓦時，同比增長12.16％；城鄉居民生活用電量1641.33億千瓦時，同比增長10.97％。全國工業用電量為11520.66億千瓦時，同比增長17.20％；輕、重工業用電量同比增長分別為10.39％和18.84％。  

  電力需求增速不減的原因不難看出，是工業用電尤其是重工業用電的持續高速增長。在國家力推節能降耗、嚴防經濟過熱的背景下，我們認為全年的用電量增速是難以維持在上半年的水平上的，預計全年的用電量增速將回落至14-15％區間內。  

  2、盡管電力需求增速超預期，07年發電利用小時數仍然延續下滑態勢。  

  1-6月份，全國發電設備累計平均利用小時為2437小時，比去年同期降低100小時。其中，水電設備平均利用小時為1487小時，比去年同期降低158小時；火電設備平均利用小時為2638小時，比去年同期降低103小時。  

  由于全年加權裝機容量增速將達到約17％的水平，而電力需求增速將難以超過15％，全年平均發電利用小時數將不可避免的繼續下降。預計07、08、09年加權裝機增速將分別為17％、11％和7％，據此我們判斷，2008年全年發電小時數將有1-1.5％的小幅回升，而2009年7％的加權裝機增速屬于偏謹慎的預測，如果2009年全年裝機增量低于我們預測數據（7000萬千瓦），那么當年的利用小時數將有超過4％的回升（假設發、用電量增速保持在12％的水平）。  

  3、6月份CPI當月漲幅達到4.4％，煤電聯動短期內難以出臺  

  6月份CPI同比增長4.4％，再創近兩年新高。后期展望，肉禽類價格的慣性上漲、前期貨幣供應較快、消費需求旺盛等因素將使得今年的物價漲幅在3.5％左右，遠高于去年同期水平。這將可能推后政府對于資源、能源類價格的改革步伐，以免通脹水平出現進一步的上升。  

  2007年一季度前后，由于年初煤炭定貨會上的煤炭價格上漲較多，市場普遍認為2007年上半年實施第三次“煤電聯動”順理成章。“煤電聯動”帶來的電價上漲是發電企業盈利能力提升的決定性因素之一。電價上漲的預期在一定程度上帶來了電力板塊估值水平的提升，促成了一季度前后電力板塊較大的漲幅。  

   然而，3月份開始，宏觀經濟增長開始出現“過熱”跡象，CPI同比漲幅達到3.3％，之后4、5、6月份的CPI始終高于3％，在6月份更是達到4.4％。另一方面，電力行業在前2007年前2個月、前5個月的盈利水平均超過市場各方的預期。而煤炭作為一種典型的資源類產品，在政府力促節能降耗、欲以價格杠桿調控下游行業需求的宏觀背景下，其價格的上漲預期逐步得到確立。在以上幾個因素的作用下，電價的上調變得不那么緊迫。我們認為，除非煤炭價格出現顯著下降，只有在CPI降低到合理水平以下并出現企穩跡象之后，電價的上調才會重新提上議事日程。我們認為，即使2007年內能夠實施第三次煤電聯動，其對電力行業利潤增速的貢獻也將主要體現在2008年的業績上。

  4、加息對電力行業的影響，除財務費用上升減少凈利潤外，還有更深遠影響。

  7月20日，中國人民銀行決定，自2007年7月21日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。金融機構一年期存款基準利率上調0.27個百分點，由現行的3.06％提高到3.33％；一年期貸款基準利率上調0.27個百分點，由現行的6.57％提高到6.84％；其他各檔次存貸款基準利率也相應調整。  

  2007年以來，央行已3次上調金融機構存貸款基準利率，1-3年、3-5年、5年以上貸款基準利率分別由6.57％、6.75％和7.11％上調至7.02％、7.2％和7.38％。任何一次貸款利率的上調，對電力行業的利潤增長都會帶來微小的負面影響，但都不足以改變整個行業運行的基本態勢。從本次加息所處的宏觀經濟背景來看，在年內央行將有可能再次提高存貸款基準利率。我們假設本次加息后年內仍將有一次27個基點的基準利率上調，并假設07、08年電力板塊的整體凈利潤增速均為20％，據此對這兩次加息對電力板塊凈利潤的影響做粗略測算。  

  除了對行業凈利潤的直接影響，加息周期對電力行業基本面的影響還體現在加息將抑制固定資產投資，包括電力行業自身的固定資產投資。由于社會各行業固定資產投資的增加將有效帶動電力需求，因此加息對電力需求將有一定抑制作用，但很難將其量化。對于電力行業的固定資產投資來說，根據我們所搜集的數據，發電行業的固定資產投資增速與資金成本即貸款利率水平有較明顯的負相關關系。  

  綜上所述，加息對電力行業業績的影響將是多因素共同作用的結果，既有對電力需求的抑制，也有對電力供給增速過快的調節，并將通過財務費用增加直接減少凈利潤。除財務費用可以進行量化分析外，其余兩方面因素屬于長期趨勢性影響，其對行業基本面的作用結果有待觀察。