雖然政策托底的預期對焦炭價格具有一定支撐作用，但是產能過剩背景下，任何需求刺激和預期拉動的上漲都僅是一波反彈。這是大的背景。短期來看，房屋銷售面積增速連續數月回落，預示著未來幾個月房地產開工面積增速還將繼續回落。中央高層一再表決心要進行經濟改革，這樣基建投資力度也不會很大。我們預計后期焦炭和螺紋鋼價格反彈空間非常有限，延續震蕩回落態勢的概率較大。
　一、煤焦鋼的潛在投資需求支撐依舊存在
　2013年以來，投資對中國GDP的貢獻逐漸攀升，從一季度的30.3%，增加至二季度的53.9%，再增加至三季度的55.8%。可見，投資對穩定經濟增長越來越關鍵。中央高層設定了經濟增速的下限，多次表述大概在7%至7.2%區間。美國和歐洲經濟復蘇力度還比較弱，具有一定的不確定性，這決定中國的凈出口增速依舊存在較大的不確定性，而短期內消費的增速也難有較大變動。一旦中國經濟增速回落較快，中央高層唯一可以使用的工具基礎設施建設投資。
　1999年以來，中國固定資產投資（包括房地產投資）增速與粗鋼產量、焦炭產量增速保持著良好的正相關性。這主要是因為固定資產投資需要使用大量的鋼材，進而影響粗鋼的上游—焦炭和焦煤。
　上述的邏輯線條決定了煤焦鋼不會在前期低點之下出現持續性的大幅下跌。因為煤焦鋼價格崩盤必然意味著中國經濟也出現了硬著陸，而這不是中央高層所能接受的。煤焦鋼價格已經跌至前期低點附近，煤焦鋼價格再度持續性大幅下挫的概率已經降低，最差的情況下，煤焦鋼價格也不會在前期低點以下的區間持續運行很長時間，但是上述邏輯并不能推動煤焦鋼價格上行。上述論述是為了說明煤焦鋼價格呈現震蕩回落的原因之一，為什么會向上折騰。而下一小節論述主要為了說明煤焦鋼價格回落的原因。
　二、產能過剩背景下，需求刺激與預期拉動的行情難有持續性
　工信部的數據顯示，2010年粗鋼產能利用率為82%，2011年為80.46%，2012年為72%。鋼鐵行業產能出現明顯的過剩。2012年底一波城鎮化預期拉高了螺紋鋼、焦炭和焦煤的價格。螺紋鋼產量開始增加，迅速滿足了市場的需求，并且期貨較現貨升水過多，最終導致了螺紋鋼價格的回調。經過三年來的觀察，我們發現任何需求刺激和預期拉動的行情都缺乏持續性。主要的理論邏輯是：價格上漲就意味著鋼鐵企業能夠獲得更多利潤，他們將提高開工率，滿足市場的需求。但是預期過后或者需求刺激過后，實體經濟需求和投機性需求下滑，而供應調整又比較緩慢，導致了供大于求。螺紋鋼價格就開始大幅回落。
　此外，自焦炭期貨價格上市以來，焦炭主力合約價格與螺紋鋼主力合約價格的相關性很高。焦煤主力合約價格與焦炭主力合約期價格運行的方向基本上一致，僅是波動的幅度焦炭比焦煤更大。這在一定程度上說明，焦煤、焦炭和螺紋鋼的價格是由共性因素決定的，并且從2011年焦炭期貨上市至今，這些共性因素對煤焦鋼產業鏈的影響還在持續。因此，我們分析焦煤和焦炭期貨價格的運行必須要了解這些共性因素，判定了其中任何一個品種價格中長期運行方向，也就判定了其他兩個品種中長期運行方向。
　鋼鐵行業去產能遠未完成，中央高層意圖又在于調整經濟結構，煤焦鋼產業鏈的供需矛盾還將持續很久一段時間。可以說，在煤焦鋼產業鏈去產能完成前，煤焦鋼價格根本不具備牛市基礎，任何一次政策刺激僅僅是延緩了去產能的過程，也僅僅會促使價格出現一波反彈而已。這樣看來，之后任何一波煤焦鋼價格的上漲都是反彈，而不是反轉。下面我們分析一下短周期的因素，主要是房地產和基礎設施投資。
　三、房地產市場將回落，基建投資力度平穩
　中國煤焦鋼的下游主要是房地產市場和基礎設施建設。二手房交易稅政策刺激了2013年初房屋銷售同比增速大幅反彈，但是限購限貸政策至今并未放松，之后房地產銷售面積增速持續回落。這預示著未來新開工面積增速還將繼續回落。在調結構為核心的背景下，中央政府也不會出臺大規模的基礎設施建設投資計劃，因為過高的增速不利于經濟結構的調整。這樣看來，未來幾個月基建投資力度即使增加也是為了對沖房地產市場的回落，目的是為了維持經濟增速在7.2%以上，保證就業，維護社會穩定。
　1、未來幾個月房地產市場將回落
　1999年以來商品房銷售面積增速與房地產開發資金來源增速基本上保持同步。2013年2月以來，兩者均緩慢回落。而商品房銷售面積增速領先新開工面積增速3至5個月。這意味著未來幾個月商品房新開工面積增速回落將是大概率事件。新開工面積與施工面積基本上保持同步。新開工面積的回落預示著施工面積也將回落，這意味著房地產市場在未來幾個月出現回落將是大概率事件。
　2012年7月至2013年2月，中國房地產開發投資完成額累計同比增速從15.4%反彈至22.8%，之后震蕩回落，10月份累計同比增速已經回落至年內最低點19.2%。房地產開發投資增速回落的趨勢至今沒有扭轉，在房價持續上漲（房價上漲主要是因為土地供應減少，我們已在第一階段報告中詳細論述過此問題，這里不再贅述）的背景下，房地產調控政策難以放松，限購限貸還將持續。這樣來看，未來幾個月房地產市場的回落將繼續壓制螺紋鋼的終端需求。
　2、基礎設施投資不會很強，但也不會弱
　雖然三中全會的公報不及市場預期，尤其是針對國有企業改革的表述。但是有一點是可以確定的是—這一屆政府的核心還是經濟體制改革和調整經濟結構。在這樣一個大的背景下，中央高層不需要維持經濟的高增速（8%以上），而僅僅是維持7%以上的增速即可，并且保持7%以上的增速也僅僅是為了保證就業，維護社會穩定。習近平一再強調不能唯GDP來考核地方官員。
　2013年8月、9月和10月基礎設施建設投資累計同比增速分別為24.74%，24.21%和23.14%，略有回落，但依舊位于歷史中高水平。這種態勢充分反映了中央高層的意圖，即不加大力度刺激，但是要維持一定力度，防止經濟失速，以免造成不必要的異常經濟波動。
　2013年7月，市場普遍擔心中國經濟增速會失去控制，中央高層立即表態要維持經濟穩定，扭轉了市場的悲觀預期。當時，螺紋鋼主力合約價格為3500元/噸左右，焦炭主力合約價格為1430元/噸左右。這意味著一旦螺紋鋼和焦炭價格達到6月末和7月初的水平，就意味著中國經濟增速有可能跌破7%的目標，中央高層出臺一定規模刺激計劃的概率加大。這種內生性的政策決定了煤焦鋼價格在前期低點之下不會出現長期地持續性回落，一旦觸及中央高層設定的底線，政策預期本身就會促使煤焦鋼價格反彈。從這個點來看，煤焦鋼價格的下行空間較為有限，不具備持續性大幅下挫的基本面邏輯。
　3、小結
　房屋銷售面積累計同比增速已經回落數月，這意味著未來幾個月房地產市場還將繼續回落，尤其是新開工面積累計同比增速還將繼續回落，這將壓制煤焦鋼的下游需求。基礎設施建設投資主要為了對沖經濟下行風險。只有在煤焦鋼價格跌破前期低點后，中央高層才會增加投資力度。僅從需求角度來看，房地產市場回落和基礎設施建設投資維穩決定了煤焦鋼價格反彈高度非常有限，而維持經濟增速在7%以上，也決定了煤焦鋼價格不會持續在前期低點下的區間運行很長一段時間。
　四、粗鋼產量增速回落，鋼價反彈難有持續性
　8月以來，中國粗鋼產量逐漸回落，從8月的6627萬噸，回落至9月的6542萬噸，再回落至10月的6508萬噸，當月同比增速從8月的12.83%，回落至9月的10.96%，再回落至10月的9.19%。截止11月8日，國內主要城市鋼材庫存為1369.69萬噸，為年內最低水平。這呈現了明顯的去庫存特征，即鋼材價格持續回落，并且庫存不斷下降。目前，鋼材現貨價格已經呈現企穩反彈跡象，說明階段性去庫存過程已經基本完成，庫存較低對螺紋鋼價格有一定支撐作用。但是，房地產回落背景下，加上冬天不適宜基建開工，預計螺紋鋼價格反彈高度也有限，技術性反彈后將繼續回落。
　粗鋼產量回落，對焦炭的需求將下降，因此對焦炭價格具有一定的壓制作用，這也是近期螺紋鋼期貨價格表現好于焦炭期貨價格的主要原因之一。
　總的來看，近幾個月粗鋼產量絕對水平有所回落，產量增速有所回落，主要城市鋼材庫存繼續回落。鋼材去庫存過程呈現階段性完成的跡象，即價格反彈與庫存繼續下滑的景象出現。但是，房地產用鋼將回落，這將壓制螺紋鋼價格的表現。粗鋼產量回落對焦炭需求具有一定負面影響，不利于焦炭價格的反彈。
　五、焦炭產量增速依舊較高，港口庫存處于高水平
　2013年10月焦炭產量為4026.31萬噸，9月產量為4029.21萬噸，8月產量為3920萬噸。其中9月同比增速較高，為14.57%；10月增速有所下降，為9.18%，略低于粗鋼產量同比增速9.19%。10月焦炭產量累計同比增速為8.18%，10月粗鋼產量累計同比增速為8.27%，兩者相差無幾。兩者的產量增速基本保持一致，這樣的話螺紋鋼價格能夠較為順利的傳導至焦炭的價格。螺紋鋼價格和焦炭價格不會出現月度級別的背離，最多也就是出現漲跌幅的差異。從歷史上來看，兩者之間周線級別的價格趨勢基本保持一致。
　截止11月8日，天津港、連云港和日照港焦炭庫存為296.70萬噸，較9月22日高點300.8萬噸略有回落，但依舊處于歷史最高水平附近。這顯示焦炭供需寬松格局略有緩解，但是并未發生實質性的變化。截止11月8日，京唐港、天津港、日照港和連云港焦煤庫存為782萬噸，連續三周攀升。可見，焦煤供需寬松有加強趨勢，反映在盤面上就是焦煤價格明顯弱于焦炭價格的表現。
　小結：短期庫存指標更具有參考價值
　鑒于我們主要分析近幾周的行情，而短期內焦煤和焦炭供應端的調整是非常緩慢的，因此我們不需要對供應端給予過多的關注，僅在分析長周期比如跨兩個季度或者更長時期的分析時才需要給予供給端充分的重視。我們關注庫存指標的變動，目的是從通過周度的高頻數據來分析需求的變動，包括價格變動預期導致的庫存調整行為和下游真實需求的消耗等。從焦炭和焦煤港口庫存指標來看，焦炭當期庫存雖有所降低，但是考慮到焦煤可以很快轉化為焦炭，因此焦炭的潛在供應并不緊缺，可謂之寬松。以此來看，并考慮到螺紋鋼下游需求被房地產帶動回落，焦炭后期的供需依舊較為寬松，不存在大幅反彈的基本面。
　六、技術分析
　從K線來看，焦炭1405合約的K線組合有點類似白色三兵，并且11月14日尾盤多頭減倉，價格下行。這種K線組合出現后，價格回調的概率較大，并且14日縮量形成十字星，也顯示多頭上攻乏力。技術上，焦炭1405合約反彈的動能已經有所減弱，延續前期震蕩回落態勢的概率較大。即使繼續反彈，技術上也難以突破1630元/噸附近的壓力位。
　七、結論與投資策略
　雖然政策托底的預期對焦炭價格具有一定支撐作用，但是產能過剩背景下，任何需求刺激和預期拉動的上漲都僅是一波反彈。這是大的背景。短期來看，房屋銷售面積增速連續數月回落，預示著未來幾個月房地產開工面積增速還將繼續回落。中央高層一再表決心要進行經濟改革，這樣基建投資力度也不會很大。我們預計后期焦炭和螺紋鋼價格反彈空間非常有限，延續震蕩回落態勢的概率較大。
　策略上，焦炭1405合約1590至1650元/噸區間逢高做空，關注1680成交密集區附近的壓力。近期，重點關注三中全會后各個部委改革措施的出臺。關注港口焦煤和焦炭庫存的變動。

來源：和訊網