銀監會日前公布《關于調整商業銀行存貸比計算口徑的通知》，對部分存貸項目計算進行調整，將銀行對企業與個人發行的大額可轉讓存單、外資法人銀行吸收的境外母行一年期以上存放凈額計入存款計算口徑，將支農再貸款及支小再貸款、“三農”專項金融債所對應的涉農貸款、小微企業貸款專項金融債、村鎮銀行使用主發起行存放資金發放的農戶和小微企業貸款等從貸款計算口徑中扣除。
 
　　與此前多次定向降準目標相同，貨幣政策繼續處在預調微調、結構優化的過程之中。與此同時，存款計算口徑的擴大與涉農、小微企業貸款計算的扣除均可以增加商業銀行可貸資金規模，可以擴大商業銀行的放貸能力，以此觀察，此次調整使信貸環境趨向寬松。
 
　　慎用存準與利率這兩個總量杠桿工具，更多通過微調、預調與流動性動態管理方式引導資金運行與市場預期，是今年以來貨幣政策調整的主要特點。在流動性常態管理方面，央行的動作亦非常溫和，操作總體趨于中性，規模也較往年要小，一、二季度較多的時間里，央行在公開市場的流動性投放往往是凈投放與凈回籠間隔進行，往往是前一周凈投放由后一周凈回籠對沖。而剛剛過去的6月份更具有指標觀察意義：去年年中的錢荒使市場心有余悸，但這種緊張并沒有在今年上演，銀行間市場利率僅在6月初出現過部分的短暫悸動，其后即迅速平復。6月份最后一周，央行僅在公開市場貨幣凈投放120億元，加上國庫現金定存向市場注入500億，全周只向市場注入620億流動性，即平穩度過半年時間節點。
 
　　筆者觀察，年中階段，貨幣市場平穩的關鍵因素主要在于以下兩個方面：一是去年年中，央行在金融領域“去杠桿”緊急行動，使習慣了資金面“過度寬松”環境的金融機構措手不及，而今年有了更多的心理與實際的應對性準備，避免了去年由恐慌造成的大幅波動；二是去年下半年以來宏觀經濟增速持續下滑，尤其是整個房地產產業鏈景氣度回落明顯，市場對資金的需求明顯降低。應該說，隨著金融市場影子銀行清理與“去化”暫告一段落而步入管理常態化階段，以及宏觀經濟景氣預期仍待回暖，使得年中階段的資金面較之去年相對寬松。
 
　　而貨幣政策取向需顧及經濟短、中、長期均衡增長與幣值穩定。二十年以來，政策配合在經濟增長方面的表現可圈可點，但在幣值穩定方面存在很大問題。貨幣供給長期以來大大高過GDP與CPI上漲之和，截至2013年底，我國廣義貨幣供給(M2)為110.6萬億元，單位GDP對應貨幣(M2/GDP)1.95，而同期美國M2約為65萬億元人民幣，單位GDP貨幣為0.65，僅為我國的三分之一。由此，無論是總量還是單位GDP貨幣比率來看，我國貨幣都有超發之嫌。貨幣超發帶來的結果是通脹持續擴張的事實，高房價即是這種通脹相伴的典型特征。也正是自去年首季我國廣義貨幣供給(M2)突破100萬億之后，貨幣超發問題才引起各方的廣泛關注與警醒，其后的緊平衡基調是對此前過度“寬平衡”的矯正。從央行數據來看，去年上半年M2同比增長14%，2013全年略放緩至13.6%，2014年首季進一步降至12.1%，對應于我國當前GDP與CPI之和10%左右的增幅，已大致匹配。從長期來看，這種匹配需要一直保持。
 
　　短期來看，宏觀經濟的階段性增長指標與社會就業水平，應當是貨幣政策動態調整的最主要博弈變量參照指標。與貨幣政策控制總量、優化結構一樣，上半年財政政策也力圖避免大開大合，定向刺激、微刺激以及區域戰略新規劃陸續實施，從宏觀數據指數表現來看，已經或者正在取得初步效果。而宏觀經濟指標回彈，5月數據進一步好轉，顯示出當前政策有效性仍在延續，暫無需進行大幅更改。而且從貨幣供給總量指標來看，當前商業銀行實際的存貸比離75%的上限仍有較大距離，此次的調整進一步打開貸款空間，但商業銀行的放貸意愿取決于宏觀經濟表現與市場真實的資金需求，由此觀察，當前金融市場資金總量供給也是相對寬松的。
 
　　筆者認為，我國年中階段宏觀經濟的主要特征是：市場信心指標有所修好，宏觀經濟指標略有好轉，但基礎仍不牢靠，經濟下行壓力仍較大。比較明顯的表現：一是制造業復蘇緩慢(標志性指標是PPI仍在0值以下)，二是房地產產業鏈充滿不確定，需要軟著陸；而中長期來看，我國經濟處于由“超長增長”演變至“次高增長”的路徑過程之中。在這一背景之下，相對寬松政策仍需保持“文火細燒”。對貨幣政策而言，在總量供給控制之下，結構量化定向調整仍是首選策略；而這種更多預期、微調、力求避免大開大合的簡單化操作方式，也對貨幣管理當局進行管理創新、工具創新、集約管理提出更高要求，同時也提供操作空間。對于市場而言，期望貨幣政策重回過度“寬平衡”的狀態不切實際。

來源：中國證券報