正回購利率下行顯示出管理層引導短期資金價格回落的政策意圖。

　　上周末降息的熱度還在持續，11月25日，央行又“出人意料”地以利率招標方式開展了正回購操作，將14天期回購利率下調至3.20%，引導市場利率穩步走低的政策意圖明顯。

　　此前，央行于11月18日和20日分別在公開市場上進行了200億元14天期和100億元14天期正回購操作，中標利率均為3.4%。

　　“比較出人意料的是，沒有想到央行會這么快地繼降息之后幾天內就降低了回購利率水平,但這一舉動其實也在市場預期之中。”來自農行的分析人士表示，央行降低正回購利率配合貸款基礎利率的下調，意在使得降息的效果擴大化。

　　東莞銀行分析師陳龍認為，僅就本周二的公開市場操作情況來看，說明了當前總量寬松的現實仍然存在，由于上周和本周的資金緊張是結構性的緊張，正是這種結構性緊張使央行有底氣繼續下調正回購的中標利率，而這個利率下調必將在后續回購價格上得到體現。

　　而此前，在央行采取了不對稱降息后，市場早有預計，從歷史情況看，存貸款基準利率下調后，央行公開市場操作利率也會出現相應的調整，預計央行正回購操作利率將下調至3.2%。

　　市場普遍認為，公開市場正回購利率下調的信號驗證央行政策的延續性，央行政策操作的步伐可能仍未停止。“從以往降息來看，也存在過連續兩周下調回購利率的情況，甚至第二周下調的幅度高于第一周，如2012年7月份的降息。因此，不排除下周回購利率可能還會繼續下調，畢竟目前二級市場回購利率下降不明顯，本周二招標的3個月國庫現金存款利率也高于前幾次，可能需要公開市場進一步引導。”中金公司分析師陳健恒表示。

　　事實上，回購利率往往比存貸款利率更快地傳遞利率政策信號，有利于加強對市場預期的引導，發揮市場利率調節資金供求的作用。在成熟市場經濟國家，公開市場操作的普遍性和適用性要強過存款準備金率調整，而以回購利率作為政策目標利率，引導貨幣市場利率調整，更是國外央行的常見做法。

　　今年三季度以來，央行累計開展正回購操作4000多億元，同時不斷優化操作期限品種。根據短期流動性供求復雜多變的特點，適時將公開市場正回購操作期限由28天期縮短至14天期，進一步提高了流動性管理的針對性和有效性。

　　與此同時，央行結合市場利率走勢變化適時增強公開市場操作利率彈性，三季度公開市場14天期正回購操作利率先后兩次分別下行10個基點和20個基點，實現了對市場預期的有效引導。截至9月末，14天期正回購操作利率為3.5%，較二季度下降了30個基點。10月份14天期正回購操作利率進一步下行10個基點。

　　“可以看到，央行比較注重運用價格杠桿引導市場利率適當下行，7月、9月和10月三次下調14天期正回購操作利率共40個基點，自9月份起適度下調抵押補充貸款（PSL）資金利率。央行的這些措施有助于帶動短端利率中樞水平下移傳遞至中長端。而25日央行又下調正回購利率，說明央行希望在政策利率調整之后形成短中長期利率聯動調整的效果，使整個金融市場朝著降低融資成本的方向發展，使降息的效果最大化。”華安證券分析師稱。

　　同時，央行25日的正回購操作量較上一期再減50億元，由于今日有200億元前期央行正回購到期，此舉將形成150億元的單日資金凈投放。來自工行的分析員稱，在市場資金面因新股集中發行等因素造成短期收緊的背景下，央行連續在公開市場開展凈投放也有助于緩和市場情緒。

　　此前，央行曾表示，目前銀行體系流動性總體充裕。近日，受多只新股即將密集發行等因素影響，市場短期資金供求和貨幣市場利率有所波動。同時，央行還表示，需要時將通過多種貨幣政策工具及時提供流動性支持。
　

    　上周末降息為逾兩年來首次，而配合正回購利率的下調，也體現了繼續引導市場利率下行的意圖。不過，專家認為，這些調整仍屬于中性操作，并不代表貨幣政策取向發生變化。

　　相關分析認為，14天期正回購發行利率小幅下調是響應中央降低企業融資成本的號召，但這并不意味著貨幣政策出現明顯的放松，更多的是一種“定向”解決問題的思路體現。

　　整體看，今年以來，宏觀調控比較注重加強利率引導。比如說，PSL的探索有助于打造一個中期政策利率，以實現在短期利率管理之外，對中長期利率水平的引導；此外，公開市場操作中回購中標利率也有一定的引導意味。

　　在部分業內人士看來，盡管自上周開始銀行間資金面即呈現出逐日趨緊的格局，但如果放大時間跨度考量，今年以來流動性總體仍顯寬松，短期的資金面波動不足為慮。陳龍認為，一方面，央行連續創新了多種貨幣政策工具，向市場累計凈投放超過萬億元的基礎貨幣；另一方面，同業的規范化治理也使得資金回歸銀行間市場，成為流動性好轉的一大動力。“在轉型升級、穩增長、降低融資成本、防范金融風險和推進金融市場改革深化等多重目標都需要穩定偏松貨幣市場環境支持的大背景下，流動性未來突然轉向的可能性并不大。”

　　“從目前的情況來看，貨幣政策將繼續保持穩健，但這并不意味著貨幣政策在執行上沒有空間。為了解決經濟發展中的結構性問題，可能會有更多的定向性措施相繼出臺，其中不排除繼續使用市場手段對利率加以引導。”上述華安證券分析師表示。（來源：金融時報）