在去產能背景下，黑色系商品波動加劇

引言

今年上半年，黑色系商品價格波動劇烈。在去產能的背景下，上游原料端與鋼廠的供需平衡被打破，鐵礦石出現庫存與價格雙高的現象；在供給側結構性改革與下游鋼鐵行業需求提振的前提下，煤炭市場明顯回暖。

企業在面臨供給側結構性改革所帶來的更多不確定性時，如何利用期貨等衍生品工具管理風險、指導生產與經營成為市場關注的熱點。期貨日報記者上周參加了大商所組織的黑色產業鏈調研活動，對鋼鐵生產企業和相關貿易企業進行了走訪。

A 鐵礦石高庫存與高價格并存

“目前我國鐵礦石港口庫存約有1.4億噸，庫存量處于歷史最高位。隨著螺紋鋼價格的節節攀升，高庫存與高價格并存成為近期鐵礦石貿易的顯著特點。”中信金屬有限公司礦產資源部副總經理王雪彬認為，作為鐵礦石的需求端，當前鋼廠高爐產能受到嚴格限制，即使在利潤不斷攀升的情況下，也不存在產能擴張的條件。因此，選擇品位相對較高的鐵礦石來提高鐵水產出率，符合鋼廠的利益訴求。這是目前港口高品位鐵礦石價格高企，而低品位鐵礦石大量囤積的原因之一。

“鐵礦石價格實際是鐵礦石貿易商與鋼廠高利潤動態博弈的結果。”中鋼貿易有限公司期貨部經理劉旭說，鋼廠的高利潤使得部分鐵礦石貿易商在今年年初便開始積極囤貨，但本輪鋼材高利潤并非下游基建或房地產新需求的大規模爆發所導致，只是常規需求與表內產能的重新匹配，高利潤并未像以往一樣向上游鐵礦石貿易商轉移。在經歷過上一輪漫長虧損周期后，鋼廠在高利潤的當下也沒有選擇增加原料庫存，鋼廠的原料低庫存周期給鐵礦石貿易商帶來了一定的議價空間，尤其體現在高品位鐵礦石上。

根據公開數據，2017年1—6月全國固定資產投資（不含農戶）280605億元，同比增長8.6%；1—6月全國房地產投資增速達8.5%。基建與房地產投資上半年增長好于預期，下半年或將維持扁平的增長趨勢，建筑鋼材需求在第三季度前仍保持樂觀。在鋼廠的鐵礦石庫存周期普遍在20至30天的情況下，短期內或出現鐵礦石供應缺口。

蘇鋼集團市場經營部主管張益明表示，鋼鐵生產企業可以利用期貨工具鎖定原料價格，規避原料價格波動對生產經營的影響。據張益明介紹，2016年4月，由于考慮到生產備料及運輸的需求，公司提前采購了2萬噸礦粉，成交價格510元/噸，當時市場心態不穩，加上是計劃外采購，公司在期貨市場采取對沖保值，賣出鐵礦石1609合約170手（17000噸），成交均價490.5元/噸。至4月28日，該批礦粉進廠，進入生產倉庫，現貨市場價格已下跌至490元/噸，當日解除期貨對沖頭寸，在435元/噸點位買入平倉。在這一過程中，由于提前采購，現貨端（含稅價）虧損40萬元，期貨端獲利94.35萬元，綜合獲利54.35萬元。公司通過在期貨市場套保，有效對沖了市場價格波動的風險。更重要的是，貨物提前采購，保障了生產用料安全。

在實際經營中，貿易企業越來越看重鐵礦石期貨價格發現的作用及其在世界范圍內的影響力。王雪彬表示，我國作為全球最大的鐵礦石進口國與消費國，去年國內鐵礦石需求有80%來自進口，國際四大礦山75%左右的產量銷往中國。但長期以來，我國缺乏鐵礦石定價話語權，國內企業進口鐵礦石需要參考國外普氏指數進行定價，在大商所推出鐵礦石期貨后，鐵礦指數越來越多地受到大商所鐵礦石期貨的影響，今年上半年二者相關性已經達到98%。

B 產業客戶利用期貨鎖定原料成本

在調研中記者了解到，受供給側結構性改革影響，焦炭原料價格呈現波動式上漲。以日鋼二級冶金焦炭為例，據公開數據，自2016年以來現貨價格出現了多輪上漲。其中，今年3月初至4月底，價格由1630元/噸上漲至1860元/噸，累計上漲230元/噸，累計漲幅14%。今年7月中旬，焦炭現貨價格再次出現上漲行情。

對此，蘇鋼集團營銷部經理張益明表示，一方面，煤炭行業本身是產能過剩行業，國家近年來加大了去產能力度。另一方面，去年以來鋼鐵市場行情好，今年鋼企利潤更是達到高點，下游市場的高利潤傳導至上游原料行業，也帶動了煤炭市場回暖。今年春節過后，受鋼材需求回暖預期影響，3月份生鐵產量環比回升近4%，而同期焦炭產量回升幅度不足2%，焦/鐵比回落至0.61，供需關系變化帶動了焦炭價格上漲。在此背景下，鋼鐵企業主動參與和利用期貨市場，對沖原料價格上漲風險。

在調研中，馬鞍山鋼鐵股份有限公司介紹了利用焦煤期貨套保的經驗。馬鋼是我國特大型鋼鐵聯合企業，2016年粗鋼產量1863萬噸，采購主焦煤280萬噸。在原燃料采購方面，雖然公司每年可從旗下的煤礦直接購入焦煤原料，但由于馬鋼年產量較大，去年仍進口了80萬噸焦煤。馬鋼集團期貨科科長付萬桂介紹說，自去年以來，煤炭行業推進供給側改革，276天限產政策使焦煤在去年四季度供不應求，平均每月供應缺口1000萬噸。同時，去年8月份進口煤的價格大幅上漲至150—160美元/噸，到國內相當于1180—1250元/噸，遠高于國內焦煤900元/噸的價格，馬鋼期貨工作組決定在JM1701合約上對20萬噸焦煤進行套保。

據他介紹，此次焦煤套保從開始介入到形成最終套保計劃方案，歷時兩個月，其間主要受鋼材價格大幅回落的影響，讓各方對焦煤價格判斷存在較大分歧。從去年7月28日以796元/噸的價格開倉，到9月21日持有20萬噸多單，買入均價893元/噸。進入10月，焦煤和焦炭現貨供應更加緊張，各大煤礦和焦化企業一周內多次漲價，進口焦煤價格突破1000元/噸，10月14日該價格更是突破1100元/噸。根據前期的套保方案，期貨工作組在焦煤價格達到1000元/噸時執行了平倉50%的套保計劃；突破1100元/噸后，由于擔心價格繼續上漲，公司經討論決定將交易計劃由全部平倉調整為繼續平掉當前剩余的50%。

10月下旬，國家發改委多次開會調控市場，要求平抑價格過快上漲，盡快釋放先進產能產量，保障冬春季煤炭供應。基于國家政策轉向，公司認為煤炭價格瘋漲的勢頭有望得到遏制，煤炭價格將調至與鋼價、礦價相適應的水平，10月26日將剩余部分持倉在1272元/噸價位進行平倉，結束此次套保。

此次套保期間，國內焦煤現貨均價從9月的900元/噸漲至10月的1150元/噸，漲幅250元/噸；進口澳洲主焦煤價格從9月的1000元/噸上漲至10月的1500元/噸，漲幅500元/噸；期貨JM1701合約價格從9月均價923元/噸漲至1202元/噸，漲幅279元/噸。期貨漲幅略大于國內現貨漲幅，但遠小于進口焦煤現貨漲幅。由于計劃平倉較早，焦煤套保持倉開倉均價為893元/噸，平倉均價1091元/噸，套保價差198元/噸，小于國內焦煤價格漲幅。公司期現貨合并計算后，期貨端增值3960萬元，現貨端虧損5000萬元，雖然合并計算后仍虧損，但在去年四季度市場波動劇烈的背景下，通過套期保值彌補了現貨近80%的虧損。

C 供給側改革引發螺紋鋼供需再匹配

中天鋼鐵集團投資部主任田杰表示，此輪鋼材行情源于供給側結構性改革下的政策紅利，政府對“地條鋼”的堅決取締導致落后的高污染產能全部退出市場，鋼水供應的減少持續推高鋼材價格。

馬鋼集團市場部首席市場分析師夏仕卿介紹說，2017年上半年實際取締的中頻爐產能約為1.2億噸，這些產能去年的“粗鋼”產量約為5000萬噸。與此同時，國有大型鋼鐵企業響應國家供給側結構性改革號召，馬鋼今年1月份就停止了450立方米高爐投產，2016至2018年退出產能將占總產能的15%左右。

在中頻爐產能被完全清理出局的同時，以電弧爐為代表的新型產能未能及時補上鋼水供應緊張的缺口。張益明介紹說，電弧爐的產能受到原料石墨電極與政策限產的雙重限制。從今年年初開始，石墨電極的價格便一路上揚，已建成的電弧爐又普遍受到政府限產的約束，產量難以釋放。

在供給被有效控制的同時，需求保持相對平穩。田杰認為，除了傳統基建與房地產的鋼材需求外，在“地條鋼”被清理出市場后，以前未被統計在表內的建筑用鋼需求逐步顯現出來。現在鋼廠在鋼材運輸過程中會加裝GPS定位裝置，從監測到的數據來看，相當一部分建筑鋼材流向了縣村一級區域。在供給側改革背景下，建筑上的用鋼需求與優質螺紋鋼建材進行了一次成功匹配，這既保證了建筑施工質量，也有利于幫助鋼廠去杠桿，進一步實現產業升級。

在調研中，期貨日報記者還了解到，上半年螺紋鋼與卷板價格出現了強弱轉換，相對高端的卷板一度出現價格低于長材的現象。相對螺紋鋼線材價格的強勢，板材價格的疲軟在供需兩方面都存在一定原因。夏仕卿認為，在供給端，板材尤其是用于汽車、家電制造的高端板材產能，一直以來都掌握在環保措施較好的大型合規鋼廠手里，去產能措施對板材供應的影響相對較小。在需求端，由于春節后汽車產銷量回落、制造企業去年年底提前補庫等因素，板材中相對低端的普通熱卷和冷卷供應量過剩，造成流通市場上普通板材價格下行壓力較大。

D 鋼鐵企業參與期貨需要穩扎穩打

鋼鐵企業2016年以前經歷了數年虧損，今年以來鋼材價格大幅回升，但波動依然較大，鋼鐵企業深刻體會到了運用期貨等金融衍生品工具管理風險，進而鎖定成本與利潤的重要性。鋼鐵企業在期貨操作上也經歷了從無到有、從少到多、從不熟悉到如今越來越熟練的過程，并積累了不少寶貴經驗。

從實體經營的角度出發，根據現貨頭寸或原料敞口去制訂期貨操作方案，是鋼廠做好期貨業務的根本，國有鋼鐵企業尤其如此。在調研中記者了解到，馬鋼長期關注期貨市場，并參與了相關期貨品種交割標準的制定，去年開始正式參與和利用期貨，取得了預期效果。根據今年上半年的套期保值計劃，馬鋼對現貨的套保比例達5%，實際基本完成目標。鋼廠會根據自己的銷售計劃以及對市場需求的預判來調整套保方案。在原料采購上，鋼廠不僅可以通過期貨市場來鎖定成本，而且在條件允許的情況下也會進行交割。

夏仕卿認為，國有鋼鐵企業對期貨平臺的運用必須嚴格執行國家有關規定，只能套保，因此在各品種的操作方向上受到嚴格限制。比如，對原燃料只允許買入套保，對鋼材只允許賣出套保。這些規定與實體經營相結合來看，雖然操作受限會失去一部分套利機會，但牢牢把握期現結合的思路，不僅可以有效提升鋼鐵企業的利潤，也將風險控制在可以接受的范圍內，不會因為期貨交易而影響企業生產。國有鋼鐵企業不僅要把盈利作為重要目標，同時還肩負著保證國家鋼鐵供應、確保戰略物資充足與維護社會穩定的職責。越來越多的國有鋼鐵企業通過使用期貨工具來提高管理與經營水平。

內部制度的建立對企業參與期貨市場套保同樣非常重要。據張益明介紹，為了規范期貨操作、提高套保效率，蘇鋼集團內部專門成立了套保小組，分為現貨部門、期貨部門和財務管理部門三部分。現貨部門又分為主營產品和貿易業務，主營產品業務不受期貨部門干擾，按照日常的節奏負責采購原料、銷售產品、接單；貿易業務和期貨完全對接，貿易部門發起業務前，必須先由期貨部門確認存在交易機會后才可進行相關操作。期貨部門下單前，需要做好風險控制和市場研究的相關工作，市場研究工作必須要由期貨部門與現貨部門共同開展，綜合考慮期貨與現貨的情況，制訂相關的套保方案。當然，在具體的套保執行過程中離不開財務部門的支持。

田杰補充說，搭建完整的風控體系，對套保工作來說同樣必不可少。企業內應有獨立于期貨部之外的風控部門，風控部門不要求了解期貨業務內容，只是對每天盈虧狀況把關，其直接向財務部門匯報。這樣保證了企業管理層每天可以準確了解期貨交易的情況。

田杰告訴記者，中天鋼鐵集團期貨部門內部的下單指令都是通過網絡即時通信工具進行傳達，這樣既保證了信息傳達及時有效，也方便對下單指令進行保存，便于后期進行復盤研究，出現問題后可以作為劃分責任的依據。

雖然上半年鋼鐵市場行情較好，但此次調研的企業對后市普遍持謹慎態度。“企業需要穩扎穩打，堅持利用期貨市場進行保值避險。大商所鐵礦石期貨引入境外投資者的方案落實后，將進一步增強國內企業在國際鐵礦石貿易中的話語權。”王雪彬表示，引入境外投資者參與大商所鐵礦石期貨交易，還將從側面推動人民幣國際化的進程，進而減少鐵礦石貿易中匯率波動對企業的影響。