9月以來，全球經濟和大宗商品市場的領先指標——波羅的海干散貨指數（BDI）不斷攀升，一度突破1500點整數關口，創下2014年3月25日以來的新高；而作為與BDI指數相關的鐵礦石價格，則可以用“跌慘了”來形容，截至昨日收盤，鐵礦石期貨主力1801合約本月累計跌幅逾17%。

由于BDI主要衡量鐵礦石、水泥、谷物、煤炭和化肥等資源的運輸費用，也是大宗商品走勢的“晴雨表”。按照常理來看，BDI與鐵礦石價格走勢應呈現一定的正相關性。此次二者出現背離，反映了哪些問題？對黑色系未來走勢又有何揭示作用？

BDI向上鐵礦石向下

7月以來，BDI指數出現加速上漲，近日更是一度創下“八連漲”，于9月25日創下2014年3月25日以來的新高1503點，較6月6日的低點818點上漲685點，漲幅高達83.7%。

華泰證券研究員沈曉峰、鄭路認為，推助BDI不斷上漲的因素，正是三季度以來量價齊升的集運市場，以及干散貨運輸迎來季節性旺季。

素有大宗商品“風向標”之稱的BDI指數由幾條主要航線的即期運費加權而成，主要用于衡量鐵礦石、水泥、谷物、煤炭和化肥等大宗商品的運輸費用，可以看作是散裝原材料的運費指數，也是反映國際間貿易狀況的參考指標，與全球經濟狀況、原材料價格狀況密切相關。

數據統計顯示，2017年前8個月，干散貨BDI指數均值為988點，同比增長83.6%，其中前兩個季度均值分別為945點、1006點，同比分別增長164%、64%，表明干散貨市場明顯復蘇。

然而，與之相關的鐵礦石等商品價格近期卻遭遇重挫。以鐵礦石期貨為例，6月以來展開強勢上行，但在8月22日盤中創下階段高點609.5元/噸后便展開弱勢下調，主力1801合約最新報收473元/噸，較此前高點下滑超22%。

有研究認為，BDI指數與鐵礦石價格之間常常呈現一定的正相關性，那么，此番二者為何背離？

“受‘十一’假期影響，礦山在假期前出貨量維持在高位，供應相對過剩是近期BDI指數上漲、鐵礦石價格下跌的主要原因。”東興證券分析師鄭閔鋼、閆海表示。

興證期貨高級研究員林惠表示，7月以來，鋼價開始不斷上漲，豐厚的利潤使得鋼廠生產積極性增加，帶動了鐵礦石的進口需求；同時螺紋鋼、鐵礦石價差較大，鋼廠為了提高產出也進一步加大了海外高品位鐵礦石的進口量。另外，環保限產也促使鋼廠提前加大生產，令運輸需求端保持強勁。由于鐵礦石、煤炭等大宗商品補庫存疊加北半球糧食旺季出貨，海運需求有所增加；同時海運市場新增運力減少，從而BDI指數大幅上漲。然而，8月份經濟數據不及預期，我國經濟下行壓力增大；加之后期環保政策效應開始發力，采暖季鋼廠限產，鐵礦石需求將受到影響，同時鐵礦石供給仍維持高位，從而令近期鐵礦石期貨價格逐漸走弱。

除了鐵礦石自身供需因素外，東吳期貨研究所副所長倪耀祥表示，BDI指數作為衡量中國乃至全球商品需求的一個重要指標，它的上漲反映了國際市場對中國經濟穩健向好的強烈預期，中國乃至世界主要經濟體目前正處在秋季消費旺季，BDI指數上漲反映了中國乃至全球進出口季節性增長的特點。

同時，美國大豆進入收割期，中國對美國大豆進口需求的增長也推升了BDI指數，加劇了兩者走勢的背離。

歷史上的背離

實際上，自鐵礦石期貨上市以來，BDI指數與鐵礦石期貨走勢出現過多次背離，其中大多以BDI指數上漲、鐵礦石期貨價格下行為主。

林惠表示，鐵礦石期貨自2013年上市以來，國外四大礦山整體始終處于增產狀態，同時因前幾年國內經濟下行壓力較大，因此鐵礦石期貨上市后就進入下跌通道；2015年底，受供給側改革影響，鐵礦石期貨價格才開始觸底反彈。而作為大宗商品海運之王，鐵礦石通常占到干散貨總運輸量的30%，因此鐵礦石貿易情況對于航運市場的需求影響較大。但運力減少、局部市場供求關系的變化，均對運價產生了影響，從而影響BDI指數變化。

此外，從近年來統計上看，這種背離還具有一定的季節性規律。倪耀祥表示，主要邏輯在于秋季為全球消費旺季，BDI上漲具有季節性規律，而近年來，9月份鐵礦石期貨都表現為對前期漲勢的回調為主，走勢相對疲弱。不過，今年的背離程度遠遠高于往年，主要還是與環保限產需求大幅減少，以及國際礦商在大幅擴產后為完成銷售計劃加快了發貨節奏，導致鐵礦石供應增加有關。

拋開供需因素來看，BDI指數與鐵礦石價格走勢背離也可以從其基本屬性上得以驗證。

西南期貨高級研究員夏學釗表示，由于BDI指數反映的是國際航運費的變化情況，從該指數定義來看，其設置的目的主要是監測國際貿易運輸狀況。站在某種角度上說，當國際貿易活躍時，國際宏觀經濟運行良好，對大宗商品價格構成利多。不過，若從單個品種供需來看，特別是具體到鐵礦石這個品種上，由于進口鐵礦石占到了我國鐵礦石資源供應的八九成，且我國又是最大的鐵礦石消費國，BDI指數的上升可能反而意味著進口量增加，對鐵礦石價格構成壓制。故BDI指數和鐵礦石期貨走勢出現背離。

若以青島港PB粉礦價格與BDI指數近五年走勢進行比較可以發現，二者的背離在歷史上并不罕見。據測算，其相關系數在0.3左右。

夏學釗表示：“國際運輸市場狀況只是國際貿易的一個側面，國際貿易也只是國際宏觀的一部分，國際宏觀又只是影響鐵礦石期貨價格的其中一個因素。因此，鐵礦石價格與BDI指數出現背離并不奇怪。”

紅色BDI恰是“黑色指標”

興業證券分析師吉理、龔里表示，BDI指數快速上漲，一方面因鋼價、礦價上漲以及采暖季限產政策等因素，共同推升國內鐵礦石進口需求，帶動鐵礦石海運價格大漲；另一方面也反映了市場開始復蘇后，運價彈性加大。

國家發改委近日發布的數據顯示，2017年前8個月，中國鐵礦石累計進口量為7.1億噸，同比增長6.6%；煤炭累計進口量為1.8億噸，增長14.2%。中國大宗需求明顯回暖，也帶動干散貨運輸需求復蘇。

值得一提的是，鄭閔鋼、閆海表示，從歷史數據上看，BDI指數多在“十一”節前出現沖高，節日期間出現回落。沈曉峰、鄭路也表示，預計四季度運價將出現季節性回落。

不過，在吉理、龔里則看來，今年以來，中國大宗需求明顯回暖，帶動干散貨運輸需求復蘇。且隨著我國“一帶一路”倡議的持續推進，沿線國家基建投資空間巨大，有望繼續帶動干散貨運輸需求，預計2017年—2019年需求增速將分別達到3.7%、3%、3%。

而對黑色系未來走勢而言，倪耀祥認為，這一指標的背離反映了鐵礦石的供應過剩程度加大，回落壓力沉重的局面。在黑色系品種中，鐵礦石基本面最為疲弱，在當下以及至明年開春前的這個階段，鐵礦石都是明顯處于供應過剩階段。預計黑色系當前的季節性消費旺季走勢已近尾聲，反彈高度和時間都非常有限，在10月下旬后，鐵礦石以及螺紋鋼將由于需求季節性陡然下降而明顯下跌，黑色系其他品種亦將因此走勢疲弱。

值得注意的是，近年來BDI指數與大宗商品的相關性不斷弱化，階段性的相關性也趨于弱化。林惠表示，目前，大宗商品價格受宏觀政策的影響愈發顯著，因此除了判斷行業自身的供需情況外更要關注宏觀政策對于商品市場的影響。        

夏學釗認為，行業政策、宏觀經濟、商品供需情況、市場博弈狀況等各因素綜合作用的結果將影響黑色系未來走勢，BDI指數本身的起伏并非關鍵。黑色系品種在需求向下和政策向上的背景下，四季度或呈現震蕩格局。