最近，鐵礦石近遠月合約走勢出現分化，1801合約走勢反復，1805合約出現大幅上漲，遠月合約重回升水狀態。我們認為，鐵礦石反彈主要是對前期過度悲觀情緒的修復，當前很難找到推動鐵礦持續性上漲的驅動力。在四季度到明年一季度鋼廠大規模限產的背景下，鐵礦石現貨面臨較大的考驗，近月合約反彈將受限。

短期反彈修復過度悲觀情緒

鐵礦石主力1801合約自8月下旬高點609.5元/噸下跌至前期低點425.5元/噸，累計下跌184.0元/噸，跌幅高達30.19%，采暖季鋼廠大規模限產是鐵礦石下跌的主要驅動力。

我們注意到，1801合約低點為425.5元/噸，折合51.2美元/噸。2015年是全行業低谷階段，產業鏈面臨大幅虧損，鋼企大面積被動減產，當年鐵礦石現貨均價為55.5美元/噸。相比2015年，目前全行業處境明顯好很多，尤其是產業鏈有較為可觀的利潤，螺紋鋼利潤甚至長時間維持在1000元/噸以上。因此，參照2015年，前期盤面絕對價格過低是引發反彈的主要因素。

鋼廠后期面臨更大規模減產

進入10月后，河北武安和唐山先后宣布提前實施采暖季限產。武安區域內14家鋼鐵企業46座高爐，按政府要求的比例進行了限產，部分企業限產比例在60%以上。唐山市政府10月12日發文要求鋼鐵企業燒結限產50%，10月23日再度加碼，要求全市鋼鐵企業采用濕法脫硫的燒結機、豎爐全部停產，采用半干法脫硫的燒結機繼續停限產50%。主要鋼鐵生產地區限產時間提前，力度也在不斷加強，超出市場預期。而采暖季“2+26”城市正式限產從11月15日開始，歷時4個月。根據我們的估算，若全部城市按照50%力度限產，則粗鋼產量將減少4000萬噸，鐵礦石需求將減少約6000萬噸。并且，從今年國家對環保的要求和歷次減產的執行力度來看，后期限產力度有繼續加碼的可能。

目前，鋼廠進口礦庫存可用天數為25天，屬于中等偏高的水平。如果后期大量鋼廠限產50%，屆時原料庫存實際可用天數要比現在高很多，鋼廠或面臨較大的庫存壓力，不排除有繼續去庫存的可能。

現貨松動限制期貨反彈空間

進入10月后，隨著鋼廠限產加劇，進口礦港口疏港量出現明顯下降，9月中旬日均疏港量一度達到295.64萬噸，進入10月后日均疏港量僅有264萬噸。鋼廠生產受限后采購意愿低迷，鐵礦石現貨易跌難漲，尤其是前期較為堅挺的中高品資源出現大幅補跌。PB從9月中旬至今下跌100元/噸，高低品價差迅速收窄，PB與超特的價差從9月19日的高點233元/噸快速下跌至目前的193元/噸。

如前文所述，隨著后期減產加劇，鋼廠一方面對鐵礦石需求下滑，另一方面還有去庫存壓力。另外，從歷史經驗來看，四季度一直是外礦傳統的發貨旺季，后期供應方面的壓力也在持續增大，鐵礦石現貨難有大幅走強的可能。雖然遠月鐵礦石預期出現好轉，但無法解決現貨矛盾，現貨的弱勢將壓制近月的反彈空間，從而對遠月合約產生拖累。

綜上，我們認為，當前很難找到鐵礦石持續上漲的驅動力，供需矛盾明顯。在四季度到明年一季度鋼廠大規模限產的背景下，鐵礦石現貨仍面臨較大的考驗，從而會限制期貨反彈空間。