2019年已經(jīng)過(guò)去，實(shí)現(xiàn)了GDP增速在6.0%-6.5%的目標(biāo)。展望2020年，作為全面建成小康社會(huì)的最后一年，穩(wěn)增長(zhǎng)是政策主線，預(yù)計(jì)還將有更多的逆周期調(diào)控政策出臺(tái)，來(lái)托底經(jīng)濟(jì)。

【“宏觀札記”為粵開(kāi)證券首席宏觀研究員張德禮在界面新聞開(kāi)設(shè)的專欄，分析宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)】

近日公布了2019年的主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。1月17日發(fā)布的是四季度和全年GDP的增速，分別為6.0%和6.1%，同時(shí)還有12月生產(chǎn)和需求兩端的數(shù)據(jù)。1月18日公布了主要產(chǎn)業(yè)的GDP初步核算數(shù)。

筆者認(rèn)為，近日公布的這些數(shù)據(jù)中，有幾個(gè)亮點(diǎn)值得關(guān)注。

第一，經(jīng)濟(jì)底部已經(jīng)出現(xiàn)。2018年三季度到2019年三季度，GDP當(dāng)季增速連續(xù)5個(gè)季度下臺(tái)階，從6.9%下降到6.0%。但2019年四季度GDP增速為6.0%，和三季度持平，結(jié)束了持續(xù)下滑的趨勢(shì)。如果看月度的數(shù)據(jù)，經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底的趨勢(shì)更為明顯，12月的工業(yè)增加值增速、出口增速、固定資產(chǎn)投資增速都高于11月，而社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速和11月的持平。

經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的背后，和穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力有關(guān)。一是基建補(bǔ)短板。各級(jí)政府推出了重大基建項(xiàng)目，盡管由于融資難的約束，基建投資沒(méi)有明顯好轉(zhuǎn)，但2019年全口徑基建投資增速為3.3%，要高于2018年的1.8%，基建投資對(duì)經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底仍有正向貢獻(xiàn)。二是房地產(chǎn)投資繼續(xù)維持韌性。2019年房地產(chǎn)投資增速為9.9%，連續(xù)第四年上升，支撐因素包括房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)入竣工周期、商品房低庫(kù)存下開(kāi)發(fā)商拿地和開(kāi)工的積極性好轉(zhuǎn)等。

第二，為完成兩個(gè)翻一番，2020年的增長(zhǎng)底線在5.5%。2020年是全面建成小康社會(huì)的最后一年，需要完成兩個(gè)翻一番的任務(wù)，即2020年的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和城鄉(xiāng)居民收入要比2010年翻一倍。2019年GDP增速為6.1%，在不考慮第四次經(jīng)濟(jì)普查影響的情況下，2020年GDP增速需要6.09%才能實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)。

第四次經(jīng)濟(jì)普查，對(duì)2014年到2018年的GDP等數(shù)據(jù)進(jìn)行了調(diào)整。2019年11月22日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布公告稱，第四次經(jīng)濟(jì)普查將2018年的名義GDP規(guī)模上調(diào)了2.1%。參考前三次經(jīng)濟(jì)普查對(duì)名義GDP和實(shí)際GDP的調(diào)整幅度，市場(chǎng)主流的觀點(diǎn)認(rèn)為，考慮第四次經(jīng)濟(jì)普查的影響后，2020年實(shí)際GDP增速仍然需要達(dá)到5.9%，才能完成兩個(gè)翻一番的任務(wù)。

1月17日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了第四次經(jīng)濟(jì)普查對(duì)歷年GDP數(shù)據(jù)調(diào)整的結(jié)果。2013年及之前年份的實(shí)際GDP保持不變，但第四次經(jīng)濟(jì)普查涵蓋的年份，即2014年到2018年的實(shí)際GDP增速分別上調(diào)了0.1個(gè)百分點(diǎn)。由于已知2019年實(shí)際GDP增速為6.1%，2020年的實(shí)際GDP增速只需要達(dá)到5.5%，國(guó)內(nèi)GDP規(guī)模就可以翻番了。

盡管如此，筆者認(rèn)為2020年的GDP增速目標(biāo)，可能會(huì)設(shè)定在6.0%左右。隨著經(jīng)濟(jì)體量的增加，GDP增速下滑是趨勢(shì)。出臺(tái)逆周期調(diào)控政策來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)，主要目的已經(jīng)從維持GDP這個(gè)數(shù)字的擴(kuò)張，轉(zhuǎn)向創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)來(lái)穩(wěn)定就業(yè)。2019年就業(yè)優(yōu)先政策，已經(jīng)與積極的財(cái)政政策、穩(wěn)健的貨幣政策相并列，各級(jí)政府也都出臺(tái)了諸多穩(wěn)就業(yè)的舉措，側(cè)面印證了當(dāng)前的就業(yè)市場(chǎng)存在著一定壓力。

2020年仍然需要讓GDP增速維持在一定高位，來(lái)保障就業(yè)市場(chǎng)的穩(wěn)定。考慮到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)短期底部已經(jīng)出現(xiàn)，筆者認(rèn)為6.0%左右的GDP增速目標(biāo)是較為合適的。

第三，2019年12月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，制造業(yè)投資是最大的亮點(diǎn)。在連續(xù)4個(gè)月于2.5%-2.6%的區(qū)間內(nèi)小幅波動(dòng)后，12月制造業(yè)投資增速超預(yù)期反彈到3.1%，成為支撐12月固定資產(chǎn)投資的主要力量。

制造業(yè)投資增速好轉(zhuǎn)，有多方面的積極意義。第一，它是固定資產(chǎn)投資的最主要構(gòu)成，多數(shù)年份的占比在1/3以上。第二，相比于房地產(chǎn)和基建這兩個(gè)固定資產(chǎn)投資的其它主要分項(xiàng)，制造業(yè)投資更具生產(chǎn)性，也更能吸納就業(yè)崗位，這也是近年頻繁出臺(tái)穩(wěn)定制造業(yè)投資政策的原因。第三，制造業(yè)投資以民間投資為主，占比在85%以上，某種程度上可以認(rèn)為，制造業(yè)投資代表了對(duì)未來(lái)的預(yù)期。

制造業(yè)投資未來(lái)趨勢(shì)如何，成為現(xiàn)在市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。這也和普通大眾密切相關(guān)，因?yàn)榭紤]到當(dāng)前中國(guó)的發(fā)展階段和人口規(guī)模，經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)，以及創(chuàng)造足夠就業(yè)崗位來(lái)吸納勞動(dòng)力，都離不開(kāi)制造業(yè)的繁榮發(fā)展。

筆者認(rèn)為，2019年一季度制造業(yè)投資增速快速回落，低基數(shù)將對(duì)2020年一季度的制造業(yè)投資形成支撐。但由于以下幾個(gè)原因，2020年制造業(yè)投資增速的反彈空間有限。

首先，對(duì)制造業(yè)投資按行業(yè)拆分看，大幅企穩(wěn)回升的動(dòng)力并不足。2019年支撐制造業(yè)投資的主要是兩個(gè)鏈條，一個(gè)是受環(huán)保整治、產(chǎn)能置換等供給側(cè)改革因素影響的，比如非金屬礦物制品、黑色金屬冶煉、基礎(chǔ)化工等，另一個(gè)是受產(chǎn)業(yè)升級(jí)影響的，比如計(jì)算機(jī)、儀器儀表和醫(yī)藥制造業(yè)等。但這些行業(yè)的投資增速，相比于2018年都在下降。

對(duì)制造業(yè)投資拖累比較明顯的主要是下游行業(yè)，比如食品、紡織和農(nóng)副食品加工業(yè)等。這些行業(yè)的需求相對(duì)剛性一些，預(yù)計(jì)投資短期也難以出現(xiàn)大的改善。

其次，中美貿(mào)易談判對(duì)出口依賴型企業(yè)預(yù)期的影響可能不及預(yù)期。中國(guó)出口增速，從2018年的9.9%下降到2019年的0.5%。但其他出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體，如德國(guó)、日本、韓國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣的出口增速，2019年表現(xiàn)更差，前10個(gè)月分別為-5.1%、-5.3%、-10.4%和-2.4%。越南雖然是美國(guó)進(jìn)口轉(zhuǎn)移的受益者，但前11個(gè)月出口增速7.8%，也低于2018年同期。

中美貿(mào)易摩擦對(duì)2019年中國(guó)的出口有拖累，但影響更大的是全球總需求。2020年全球經(jīng)濟(jì)將有所好轉(zhuǎn)，但這一輪并非由中國(guó)主導(dǎo)的全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇能持續(xù)多久還需要觀察，IMF認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)增速將從3.0%回升到3.4%的判斷可能過(guò)于樂(lè)觀。

再次，2020年減稅降費(fèi)的增量政策，將不及2019年。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，2019年全年減稅降費(fèi)總規(guī)模約為2.3萬(wàn)億，高于此前計(jì)劃的2萬(wàn)億。從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表看，效果也比較明顯，增值稅+消費(fèi)稅占全部A股營(yíng)業(yè)收入的比例，從2017年全年的6.1%，下降到2019年上半年的5.2%。

但從投資和消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)看，減稅降費(fèi)的作用并不明顯，可能和預(yù)期有關(guān)。從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議來(lái)看，2018年提到2019年要“實(shí)施更大規(guī)模的減稅降費(fèi)”，而2019年則提到要“落實(shí)減稅降費(fèi)”。因此預(yù)計(jì)2020年難再出現(xiàn)如此大規(guī)模的增量的減稅降費(fèi)政策，這也會(huì)影響到制造業(yè)投資。

最后，制造業(yè)企業(yè)以民企為主，但民企面臨的融資難題，并沒(méi)有得到實(shí)質(zhì)性解決。上市民營(yíng)制造業(yè)企業(yè)籌資性現(xiàn)金流凈額，從2016年前三季度的2624億元，下滑到2019年前三季度的-87億元。隨著信用違約常態(tài)化，且實(shí)質(zhì)性違約的主要是民企，未來(lái)民企融資難可能會(huì)進(jìn)一步加劇。在終端需求不強(qiáng)、內(nèi)源性現(xiàn)金流較弱的情況下，如果沒(méi)有融資環(huán)境的改善，制造業(yè)投資回升的動(dòng)力可能不足。

2019年已經(jīng)過(guò)去，實(shí)現(xiàn)了GDP增速在6.0%-6.5%的目標(biāo)。展望2020年，作為全面建成小康社會(huì)的最后一年，穩(wěn)增長(zhǎng)是政策主線，預(yù)計(jì)還將有更多的逆周期調(diào)控政策出臺(tái)，來(lái)托底經(jīng)濟(jì)。穩(wěn)固定資產(chǎn)投資依然是下一階段的重點(diǎn)，消費(fèi)刺激力度也將強(qiáng)于2019年，外部貿(mào)易環(huán)境改善也為出口帶來(lái)正向推動(dòng)。經(jīng)濟(jì)短期底部已經(jīng)出現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)景氣形勢(shì)有望持續(xù)到2020年二季度。

來(lái)源：界面新聞