核心假設與結論

本報告的預測模型，綜合了疫情發展情況、社會反應模式變化、經濟增長動力結構等多方面因素，假設湖北以外地區疫情在2月底受控，湖北疫情3月份受控，各地貫徹差異化防控戰略、企業復產復工合理加快，既充分評估不同行業的疫情沖擊，也合理評估疫后補償性生產和消費，在此基礎上分析測算得出：盡管2020年一季度GDP增速只有約1.2%，但是全年經濟增速仍然在5.4%左右。

從結構上看，在經濟總量中占比達53%的服務業，不僅受疫情受沖擊最大、恢復速度慢，且有些行業的損失不能在下半年彌補，預計服務業2020年一季度增速為-0.1%，上半年增速約為3.7%。其中，餐飲住宿業受沖擊最大，預計一季度增速-45.7%，全年增速-11%；其次是房地產業，一季度約增長-25%，預計全年增長-1%；此外，傳統批發零售業也受影響比較大，一季度明顯負增長，但是由于線上消費的替代性增長，整個批發零售業一季度增速約2%，上半年預計增速4.1%，全年預測增長5%左右；交通運輸業受沖擊也較大，預計一季度增長-1%，但3月份以后貨運回補，二季度客運逐步恢復，全年預計增長仍可達6.1%。

信息傳輸、軟件和信息技術服務業不但受沖擊較小，而且還有很多創新性增長，預計一季度增長17.5%，全年增速或達20%以上。此外，金融業、其他服務業受疫情影響也比較小。

制造業、建筑業、采掘業等雖然受停工影響，2月份損失較大，單月負增長，但是考慮到疫后恢復快，3月份基本全部復工復產，且可加班回補，因此只要全年總體需求受影響不嚴重，雖然一季度第二產業增速短暫回落，但全年增長受影響不大：預計制造業全年增加值可達283929億元，全年同比增速為5.5%；預計建筑業及其他第二產業全年同比增速為5.4%。

面對疫情沖擊，很多企業加快了產品創新、商業模式創新和組織管理模式創新，中央和地方政府積極出臺各項穩增長措施，這可以一定程度上彌補疫情造成的經濟增長損失。本報告的上述預測已經考慮了疫情沖擊下的創新性增長、替代性增長、延后生產消費，以及政府已經出臺的穩增長政策效應。但本報告還認為，如果貨幣政策能夠解放思想，還有很大寬松空間；為了打開財政收支空間，建議考慮加大國企分紅比例，比如要求國企凈利潤50%分紅，則可增加非稅收入1.3萬億元；如果從放松供給約束著手，中國的市場化改革仍然有很大的空間。總之，如果在穩增長或深化改革方面有超預期舉措，2020年全年中國經濟增長速度仍有望在5.5%以上。

一、戰“疫”進入下半場，復工、復產率快速提高

新冠病毒傷害人們的身體，而真正影響經濟的因素并非病毒造成的肺炎本身，而是為了防控病毒傳播而不得不采取的全社會反應模式。基于疫情發展、防控模式的轉變以及對經濟的沖擊差異，我們認為從2月17日起，疫情對經濟的影響已經進入了下半場，企業復工、復產條件好轉，復產復工速度顯著加快。

更詳細的疫情發展和影響可分為以下六個階段：病毒潛伏與傳播擴散階段、充分披露信息與自覺防控階段、心理預期消化與積極應對階段、防控擴大化與糾偏階段、經濟影響顯現階段、疫情過后的經濟恢復階段。

在潛伏與傳播擴散階段，由于人們的感知滯后、社會決策判斷滯后，該階段一切經濟和社會活動正常，疫情對經濟并未產生實質性的影響。

在疫情進入充分披露信息與自覺防控階段后，全社會利用春節假期時間進行自覺隔離，期間雖然新增和疑似病例增加，但主要是前期受感染者的潛伏期后暴露，自覺防控效果明顯但并未顯現。

2月3日中國股市開市、金融等部分行業開工之后，疫情進入心理預期消化與積極應對階段。期間防控工作有序進行，病毒實質傳播迅速下降，公告病例大幅增加，主要仍然是前期傳播結果的顯現，期間伴隨著疫情對經濟和社會影響的理性討論，中央和地方政府積極出臺各項支持政策，企業千方百計化解壓力，人們從恐慌逐漸恢復理性認知，該階段社會反應模式整體是良性、積極的。

股市作為反映人們信心指數最敏感的指標，只用一個交易日的下跌就消化了疫情的沖擊，進入強勢反彈階段，以科技企業為主體的創業板指數甚至創出階段新高，充分反映了投資者已經從心理上接受和消化了疫情的沖擊，且對疫情即將受控的前景持謹慎樂觀預期，對外部沖擊加快新技術應用、新供給創造新需求并引領產業結構轉型前景具有信心。

從圖2可以看出，除湖北以外省份的新增病例在2月2日達到高峰之后連續下降，2月17日以后湖北以外新增病例迅速降低到100以下，同一天國務院聯防聯控機制印發《關于科學防治精準施策分區分級做好新冠肺炎疫情防控工作的指導意見》，疫情防控進入下半場，中央和國務院開始對各地存在的防控擴大化、一刀切的情況進行糾偏。

該文件下發以前，受到一刀切防控模式的影響，很多企業面臨人工到崗難、供應鏈恢復難、產品交付難等多方面問題，實際復工率、產能復產率不達預期。2月17日以來，各地復工率大幅提升，據國家發改委2月24日公布的數據，全國規模以上企業復工率逐步提高：其中浙江已超過90%，江蘇、山東、福建、遼寧、廣東、江西已超過70%；鋼鐵企業復工率為67.4%，有色企業復工率86.3%。

當然，我們調研的很多服務行業，如餐飲住宿、房地產、批發零售等行業，其復工率還遠遠低于上述規上企業情況，還有很多服務行業預計要到3月份才能逐步恢復經營。

 二、預測一季度GDP增長1.2%，上半年增長4.1%

（一）服務業受沖擊最嚴重，預計2020年一季度增速為-0.1%，上半年增速為3.7%

從生產法看，服務業占GDP總量高達53%，本報告從批發和零售業、交通運輸、住宿和餐飲業、金融業、房地產業、信息傳輸軟件和信息技術服務業、租賃和商務服務業，以及其他服務業等八個子類進行分別測算。

批發和零售業：根據中國連鎖經營協會2月17日發布的旗下1100多家購物中心的調查數據，總體開業率40%，開業的購物中心春節期間客流量平均下降70%-80%。在傳統批發零售受到嚴重沖擊的同時，大量消費轉移到新零售行業。根據京東公布的數據，春節初一至初三，糧油成交額同比增長15倍，牛奶品類成交額同比增長300%，京東生鮮銷量環比節前增長超370%。

總體來看，疫情對必選消費的影響較小，2月份對于可選消費影響較大，但3月份以后大宗消費會出現一定回補，總體來看，預計疫情將帶來批發和零售業一季度產值損失800億元，預計2020年一季度批發和零售業產值為23233億元，同比增長2%左右。考慮到二季度社會秩序恢復以及大宗消費回補，預計二季度行業增速有望達到同比6%左右。

住宿餐飲業：2月12日中國烹飪協會發布《2020年新冠肺炎疫情對中國餐飲業影響報告》，相比去年春節，疫情期間78%的餐飲企業營收損失達100%。2月份中國70%左右的酒店都停止營業，預計 3月份會逐步有所好轉。2019年一季度住宿和餐飲業的產值為4234億元，2020年一季度受疫情影響，住宿餐飲業受到較大沖擊，預計將帶來2100億元左右的損失，2020年一季度增加值約為2300億元，同比增速為-45.7%。

隨著疫情逐步控制，二季度行業情況會逐步有所好轉，但依舊難以恢復到正常狀態，預計二季度增加值為3496億元，增速約為-15%。

交通運輸、倉儲、郵政業：根據交通運輸部的統計數據，2020年1月25日至2月14日，共發送旅客2.83億人次，日均1348萬人次，同比下降82.3%。總體來看，客運影響大于貨運，客運預計二季度中旬完全恢復正常，貨運預計3月份恢復正常。分類來看，客運方面，1月、2月客運負增長嚴重，3月份大量剛性返城需求會有所提升，預計2020年一季度客運負增長10%左右；貨運方面，受疫情帶來的工廠復工延遲、企業停工減產等影響，1月、2月貨運負增長，3月逐步恢復正常，綜合預計2020年一季度交運行業產值約為9239億元，同比增長-1%。二季度開始交通運輸業將逐漸恢復。分類來看，客運方面剛性需求較快恢復，而旅行、商務需求恢復較慢，預計增速為10%；貨運方面恢復正常，快遞業快速增長，綜合預計二季度交運行業增速約為9.5%。

房地產業: 1月房地產業基本正常經營， 1月26日之后受疫情防控政策影響，銷售普遍處于停頓狀態，開發業務受疫情防控影響，復工進度緩慢。從30大中城市商品房成交數據來看，2020年1月1日-21日疫情快速蔓延之前商品房日均成交4592套，而2月10日-16日日均成交425套，僅為正常水平的10%左右，二手房銷售受疫情影響較大，同比增速下降83%。預計2月底房地產業開始逐步恢復，到3月底可基本恢復正常。綜合評估，預計2020年一季度房地產業增加值為11984億元，同比增長-25%。二季度開始，經濟運轉恢復正常，受開發商加快開發進度、一季度積壓需求延遲消費等因素影響，預測二季度房地產業增加值分別為19058億元，同比增速約為9%左右。

金融業:分行業看，疫情對證券行業的影響有限，一季度滬深股市成交量溫和放大，證券業增加值會有較好增長；對保險行業的影響，主要體現在保險賠付額度上升，新單銷售量短期下降，但保險需求能夠跨期滿足，預計疫情結束后將會較快恢復；銀行主營業務收入占比很大，如果銀行主營業務收入不受影響，則其增加值基本可以保證穩定。綜合考慮，在2020年貨幣信貸政策助力實體經濟發展，社融規模會明顯增加，金融的整體影響為正向，預計2020年一季度、二季度金融同比增長均為8%。

信息傳輸、軟件和信息技術服務業：分類來看，軟件行業在線業務需求上升，同時大部分軟件類企業可以在家辦公、復工率不受影響，預計增速約為26%；信息傳輸行業一季度增長12%，主要受企業復工率尤其是武漢及周圍省市復工影響較大；信息技術服務行業一季度受疫情影響也不大，增速約為14.5%。總體來看，預計本次疫情將使得IT行業增加值損失300億元左右，拉低季度增速4個百分點左右，預測2020年一季度IT行業產值為9900億元左右，同比增長約17.5%。

二季度開始全面恢復生產，分類預測，二季度軟件行業同比增長約18%；信息傳輸行業同比增長約25%；信息技術服務行業增長約23%。綜合來看，預計二季度IT行業產值為10243億元左右，同比增長約22%。

租賃和商務服務業：2019年一季度租賃和商務服務業為7665億元，預計本次疫情將使得租賃和商務服務業一季度增加值損失230億元，使得一季度增速下降3個百分點，預計2020年一季度租賃和商務服務業增加值為8087億元，同比增長5.5%。二季度活動恢復正常，預測同比增速為7%。

其他服務業：在科學研究和技術服務業、水利、環境和公共設施管理業，居民服務、教育、衛生和社會工作、文化、體育和娛樂業，公共管理、社會保障和社會組織等其他服務業中，線下文化、體育和娛樂業受疫情沖擊較大，但電子游戲和在線活動會對線下文化娛樂活動產生一定的替代作用。考慮到疫情期間在線教育實現了快速增長，教育在其他服務業中占比約為20%，在一定程度上也能彌補文化、體育和娛樂業的負面沖擊。預計本次疫情將使得相關行業損失200億元左右，拉低其他服務業季度增速0.5個百分點，2020年一季度其他服務業增速同比增長預計為5%。二季度各項商務活動逐漸恢復增長，其他服務業中體育、文化和娛樂業會有回補性消費，預計增速為6%。

考慮到季節性可比因素的影響，我們參考2019年一季度和上半年各行業產值及其在GDP中占比進行測算，本次疫情對2020年一季度服務業帶來約9000億元的產值損失，預計2020年一季度服務業同比增速約為-0.1%。二季度房地產業、信息傳輸、軟件和信息技術服務業會有一定程度的回補，但住宿和餐飲業仍難以全部恢復，上半年服務業總體增速約為3.7%。

（二）預計第二產業一季度增長3%左右，上半年增長4.8%

從復工情況來看，制造業1月基本保持正常生產，1月底到2月月中旬受疫情影響較大，之后處于復工和產能逐步恢復期，預計3月生產秩序基本恢復正常并有可能回補2月份的大部分產值。經測算，制造業一季度行業增加值大約為62168億元，同比增長3%，增速較去年同期回落3.5個百分點。隨著復工率的快速提升，加上政府出臺穩增長政策的影響，二季度將會回補一季度的部分產出缺口，預計2020年二季度增加值為72465億元，同比增速為6.5%，預計上半年的整體增速為4.8%。

建筑業與制造業情況類似，預計3月生產秩序基本恢復正常。經測算，一季度建筑業及其他行業增加值約為22093億元，同比增長3%。二季度生產全面恢復正常，考慮到政府出臺穩增長政策、房地產開發企業加快開發進度等因素，預計2020年二季度增加值為31030億元，同比增速為6.0%，上半年的整體增速為4.7%。

綜合考慮采掘業、電力、燃氣及水的生產和供應業等情況分析，則本次疫情將給第二產業一季度來經濟損失2500億元，預計一季度第二產業同比增長為3%左右。二季度隨著復工率的提升，會出現一定程度的回補，上半年增速約為4.8%。

（三）預計2020年一季度GDP增速為1.2%，上半年增速4.1% 

本次疫情正值冬季，對農林牧漁業影響有限，預計2020年一季度第一產業增速約為2.5%，上半年增速為2.9%。

綜合各行業的影響，2020年一季度和上半年的GDP約為22.1萬億和47.95萬億元，增速分別約為1.2%和4.1%。

三、下半年全面恢復，預計2020年全年經濟將實現增長5.4%

第一產業：下半年預計與2019年增速基本一致，為2.9%，預計全年預計有3.05%的增速。

第二產業：無論是汽車、家電，還是重工業、建筑業的需求，都可以通過趕工期來跨期滿足，因此制造業、建筑業一季度造成的缺口大部分能夠在二季度、或下半年得到填補，全年制造業整體增速受疫情影響較小。其中，制造業三、四季度生產預計將全面恢復正常，且部分回補上半年損失，預計三季度增加值約為70833億元，四季度增加值約為78463億元，增速預計分別為6%和6.1%。預計制造業全年增加值為283929億元，全年同比增速為5.5%。建筑業及其他在下半年也全面恢復正常，考慮到房地產開發企業回補上半年開發進度等因素，預計三季度增加值為32887億元，四季度增加值為37242億元，增速分別為6.2%和5.5%。預計建筑業全年增加值約為123252億元，全年同比增速為5.4%。

第三產業：

批發零售業：預計三、四季度將全面恢復，同比增長均為5.8%，全年預計批零增加值為10.1萬億元，全年增速約為5%。

住宿和餐飲業：三季度及以后行業全面恢復但上半年損失的產值無法回補，預計三季度和四季度增加值分別為4887億元、5375億元，增速均為6%。預計2020年全年住宿餐飲行業增加值為16058億元，全年同比增速約為-11%。

房地產業： 考慮到房地產業一季度的缺口在三、四季度有所回補，預計三、四季度房地產業增加值分別為18220億元和19664億元，同比增速分別為4.9%和4.6%，全年增加值為68926億元，同比增長-1%。

信息傳輸、軟件和信息技術服務業：三季度開始，下游需求全面恢復，同時以5G、云計算為代表的信息化投入會繼續增加，預計同比增長約25%。綜合評估，預計三、四季度該行業的增速分別是25%、20%，產值分別為9410億元、10010億元，2020年全年同比增速為21%左右。

交通運輸業：三季度開始暑運假期來臨疊加下游各行業補庫存及新訂單需求增加，預計三、四季度增速分別是8.5%和6.5%，2020年全年增速約為6.1%。

金融業：考慮逆周期調節的貨幣政策全年保持寬裕，社會融資增速較2019年會有所提升，企業融資活動將進一步活躍，預計金融業2020年全年增速保持8%的平均增速。 

租賃和商務服務業：三、四季度租賃和商務活動均恢復正常，與2019年增速基本一致，分別增長8.6%和9.9%，預計全年增長7.9%，低于2019年0.8個百分點。

其他服務業：考慮到三季度其他服務業中體育、文化和娛樂業還會有回補性消費，增速會略高于2019年同期，預計全年其他服務業的增速為5.9%，與2019年基本持平。

綜合以上因素，預計三季度GDP增長速度同比約6.7%，四季度同比6.3%，下半年經濟增速預計為6.5%。預計2020年全年GDP增速約為5.4%。

以上預測已經包含了疫情沖擊下的替代性增長，創新性增長、增長延遲和政府已經出臺的穩增長措施的影響。比如，在批發零售業評估中，充分考慮了線上消費對線下消費的替代；在信息技術等相關行業預測中，充分考慮了疫情的沖擊會加快5G通信、云計算、人工智能、機器人、工業互聯網等行業的增長；在制造業和建筑業預測中，也包含了延遲增長和政府已經出臺的穩增長政策所產生的對沖效應，其中新增專項債、減免企業社保、保險費、緩繳住房公積金等政策對于提振企業信心的積極效果等因素，全年對GDP的拉動作用有望達到0.3個百分點左右。

需要補充說明的是，以上預測均建立在湖北以外地區疫情能夠在2月底基本受控、湖北地區疫情3月份受控，且不會在亞洲或全球范圍內擴散的基本判斷和假設上。如果疫情出現大面積反復并造成新的一刀切式防控，或在國外擴散并影響到全年最終消費、出口或投資，則需對上述全年預測結果再作微調。

四、下半場和疫情受控后的政策建議

第一，貨幣政策要解放思想，回歸本位，切實降低企業融資成本

多年來，中國的貨幣決策部門一直困惑于“貨幣是否流到了該去的地方”，并在降息、降準等常規逆周期政策方面受到種種制約，即使在疫情造成階段性經濟停擺這樣的嚴重外部沖擊下，也傾向于用結構性的貨幣政策去引導資金定向支持困難企業，而非全面寬松。事實上，根據“大河有水小河滿，大河水少小河干”的貨幣流向規律，如果短期不能通過體制改革改變民營企業、中小微企業相對于國有企業的融資劣勢，則只有用直接降息、直接增加貨幣供應總量才能真正解決民營企業、中小微企業等的融資難、融資貴問題。建議中國貨幣決策部門解放思想，盡快回歸貨幣政策決策者的本位，在外部沖擊和前所未有的經濟下行壓力下，盡快宣布降準、降息，切實降低企業融資成本！ 

第二，積極財政政策要用創新辦法打開收支空間，按2019年國企利潤50%分紅，可增加非稅收入1.3萬億元

一方面要減稅支持企業生存發展，另一方面要增加支出來支持疫情防控和穩增長，財政政策也必須用創新的辦法打開收支空間。除了調高財政赤字率到3%、發行特別國債外，為了增加國家財政收入的非稅收入，還可以要求國有企業加快分紅節奏、加大分紅力度。雖然像中國工商銀行這樣年凈利潤越3000億元的企業并不是很多，但是年利潤幾百億人民幣的國有企業比比皆是，結合2019年國有企業稅后凈利潤2.63萬億元，如要求50%現金分紅，可增加非稅收入1.3萬億元。

第三，抓住時機加快市場化改革，放松供給約束，釋放新紅利

疫情期間，包括口罩在內的很多物資生產，都曾受到行業管控、價格管制等“供給約束”的影響，這都是計劃經濟遺留的“沙礫”，長期廣受社會詬病。疫情過后，應痛定思痛，加快深化市場化改革，全面減少行政計劃手段對市場的干預，進一步放松對生產要素、各行業產品和服務的供給約束，讓一切創造財富的源泉充分涌流！

總之，只要貨幣政策能夠解放思想，財政政策能夠利用國企分紅打開收支空間，或放松供給約束、釋放財富源泉的改革力度超預期， 2020年中國經濟就能夠化危為機，增速仍然有可能達到5.5%以上，完成既定經濟發展目標仍可期待！

本文作者滕泰為萬博新經濟研究院院長，劉哲、張海冰為研究院副院長；萬博兄弟資產管理公司投資總監潘玥女士，高級研究員李明昊、徐治翔先生，萬博研究院秘書長朱長征先生，參加了本報告的行業調研與影響評估討論，對本報告亦有貢獻。