摘要：公司毛利率環比＋6.7個百分點至38.2％。2013年公司增長主要來自東露天、禾草溝和王家嶺投產。盈利預測，小幅上調盈利預測。風險，政策大幅放松；自然災害等因素導致煤價大幅上漲。
　　
　　公司近況:公司1-3Q實現收入646.0億元,同比下降3.8%;歸屬母公司股東凈利潤68.5億元,A/H股EPS0.52/0.53元,同比下降10.4%/14.8%。其中3Q收入192.0億元,同比下降19.5%,環比下降18.3%;A/H股凈利潤為20.8/19.0億元,折合EPS0.16/0.14元,同比下降21.9%/28.4%,環比下降2.6/9.9%,A股高于我們預期的0.11元和市場預期的0.15元,H股與我們預期的0.14元一致(市場預期為0.12元),主要由于成本控制好于預期。
　　
　　評論:加大降成本力度以及擴大合同煤銷售基本抵消煤價下滑影響。
　　
　　3Q動力煤現貨比例環比-5.9個百分點至46.5%,動力煤價格環比-10.7%(合同-4.1%、現貨-18.0%,現貨價低于合同價),焦煤價格環比-11.3%,導致總均價環比-10.0%。但公司降成本力度顯著加大,3Q單位成本環比-22.0%(3Q10和3Q11分別環比-10.3%和+1.3%),1-3Q單位成本同比-5.4%。公司毛利率環比+6.7個百分點至38.2%。
　　
　　銷售和財務費用環比上升,但管理費用環比下降。由于3Q市場低迷,銷售費用環比+8.0%,費用率+3.9個百分點至16.0%;管理費用控制較好,環比-26.8%;由于債務大幅增加,財務費用+57.4%。公司9月發行中票50億元,但隨著大量項目推進,預計未來仍有資金缺口,財務費用將呈進一步上升趨勢。
　　
　　中長期產量增長有一定保障,煤化工尚處起步階段。2013年公司增長主要來自東露天(增加7mt)、禾草溝(增加2mt)和王家嶺投產(增加3mt)。長期來看,公司增長主要來自母杜柴登、納林河二號井、門克慶、葫蘆素等,產量增長有一定保障。公司規劃了大量煤化工項目,但大部分尚處前期階段。
　　
　　盈利預測:小幅上調盈利預測。預計2012/13年產量增速7.0%/7.8%、價格漲幅-4.9%/-3.7%、成本漲幅-8.2%/8.0%(下調14.1/0.0ppt),上調A股EPS至0.60/0.49元(上調4.5%/17.0%),H股EPS至0.62/0.52元(上調0.0%/11.4%),上調H股目標價11%至7.8港幣。
　　
　　估值與建議:盈利壓力并未完全消除,建議波段參與者獲利了結。公司目前股價對應的2013年A/H股PE分別為14.6x和11.9x,估值合理。
　　
　　考慮到行業基本面疲弱、中期盈利壓力猶在,維持“中性”評級,建議短期上漲后逐步獲利了結。
　　
　　風險:政策大幅放松;自然災害等因素導致煤價大幅上漲。
　　
　　來源：中金公司
　　
　　

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