市場行情

宏觀經濟繼續筑底博弈基本面改善

4月下旬，焦煤期貨沖高后快速回落，之后陷入寬幅振蕩模式。鑒于當前的市場正處于疲弱的經濟大環境與行業基本面改善帶來的利好提振的博弈中，預計后期焦煤期價將以區間偏強振蕩走勢為主。

貨幣政策趨緊

4月開始，貨幣供應增速和信貸投放均出現回落。央行最新統計數據顯示，5月M2同比增長1.8%，增速雖然較去年同期高1個百分點，較4月低1個百分點，不但連續第二個月回落，且是今年以來增速最慢的一個月份；5月新增人民幣貸款9855億元，較4月多增4299億元，但相比于去年同期僅多增877億元。

隨著貨幣政策趨緊，中國經濟弱勢下行。統計局數據顯示，5月全社會消費品零售總額同比增長10%，增速較4月回落0.1個百分點，且為今年以來的最低增速；1—5月固定資產投資累計同比增長9.6%，較1—4月回落0.9個百分點，且較去年同期低1.8個百分點，延續著持續走低的趨勢。另外，工業增速和制造業擴張速度也在減緩。統計局數據顯示，5月國內工業增加值同比增長6%，增速在3月沖擊6.8%之后大幅回落；制造業PMI指數5月報50.1%，與4月持平，財新制造業PMI指數5月報49.2%，增速較4月低0.2個百分點，呈現重新走低的趨勢，且繼續處于“收縮”的態勢。后期，國內經濟在缺乏“貨幣刺激”的情況下，將如“權威人士”所說，即繼續弱勢筑底。因此，國內商品價格尤其是產能過剩行業的工業品價格仍將在較長時期內受制于宏觀需求不足的沖擊。

供給明顯減少

從去年開始，政府針對煤炭行業出臺了眾多化解過剩產能的政策和措施，其中最重要的就是按照276天重新核定煤礦產能。重新核定產能后，煤炭企業必須嚴格按照276天生產，不得超額生產。部分地區在執行這一政策上甚至將能否嚴格執行與官員的仕途掛鉤。因此，今年以來煤炭供應出現了“持續偏緊”的局面。

統計局最新數據顯示，前4個月國內煉焦精煤累計生產1.42億噸，較去年同期減少6.13%，且前4個月每個月煉焦精煤產量均少于去年同期，呈現出明顯減少的趨勢。這在一定程度上刺激了進口焦煤的增加。海關數據顯示，今年前4個月我國進口煉焦煤累計1679萬噸，較去年增加214萬噸，不過這一增量相比于國內減少超過900萬噸的產量明顯偏少。整體上看，在供給側改革背景下，國內煉焦煤供應明顯減少。

終端需求持續改善

一季度房地產及汽車等行業的回暖，促使黑色產業鏈終端需求回升。統計局數據顯示，前5個月房屋新開工面積累計同比增長18.3%，增速較去年同期高34.3個百分點，依然保持著較高的增速。中汽協數據顯示，1—4月國內汽車生產和銷售同比分別增長5.70%和6.11%，分別較去年同期高1.58和3.34個百分點，整體依然延續著穩中有升的態勢。房屋新開工面積快速回升后帶來的“慣性”需求改善以及即將到來的乘用汽車消費旺季，將為終端需求的進一步改善提供新動力。

從剛性需求端來看，焦炭生產自去年12月觸及低位后開始回升，帶動了剛性需求有所回暖。統計局數據顯示，今年4月國內焦炭生產3625萬噸，較3月增加20萬噸，較去年12月最低時增加107萬噸，且產量呈現出逐步回升的態勢。與此同時，近期焦化企業開工率持續走高意味著后期焦炭產量有望進一步回升。Wind統計數據顯示，截至6月17日當周，產能規模小于100萬噸、100萬—200萬噸和大于200萬噸的焦化企業開工率分別為78%、77%和83%，分別較去年同期高9、8和2個百分點，且延續著回升的態勢。

整體庫存依然偏低

供給減少與需求回暖同步發力，致使各個環節的煉焦煤庫存持續走低，其中以港口和煤礦庫存減少最為明顯。Wind統計數據顯示，截至6月17日當周，五大港口（京唐港、日照港、連云港、天津港和青島港）煉焦煤庫存合計152.5萬噸，較去年同期減少264.2萬噸，整體依然未能扭轉庫存減少的趨勢。其中，除因近期進口帶來京唐港和青島港庫存少許增加外，其余港口煉焦煤庫存維持減少趨勢。從調研結果來看，當前山西、河北及山東等地各主要煤礦坑口煉焦煤庫存并不多，明顯少于去年同期水平，且出貨較為順利，短期內難以出現庫存增加的景象。

從消費端來看，因資金壓力及煉焦煤現貨緊張等因素，當前鋼廠及焦化廠煉焦煤庫存可用量并不多。Wind統計數據顯示，截至6月17日當周，國內大中型鋼廠煉焦煤庫存平均可用13天，較去年同期少5天，且處于有記錄以來的歷史最低位水平；國內樣本鋼廠及獨立焦化廠煉焦煤庫存平均可用11.99天，較去年同期少4.66天，處于有記錄以來的歷史低位水平附近。在煤礦坑口、港口及終端鋼廠和焦化廠煉焦煤庫存均偏低的情況下，煉焦煤價格獲得一定支撐。

現貨價格有所反彈

有關數據顯示，截至6月17日，柳林低硫4#主焦坑口含稅報415元/噸，較去年底最低時反彈75元/噸；臨汾肥煤坑口含稅價報285元/噸，較年初最低時反彈90元/噸；棗莊1/3焦平倉價報605元/噸，較歷史最低495元/噸反彈110元/噸。但是，煉焦煤各煤種現貨價格反彈幅度明顯較期貨主力合約（JM1609）最高接近400元/噸的價格反彈幅度要低。更重要的是，煉焦煤現貨價格反彈幅度明顯低于煤焦鋼產業鏈中的鋼材及焦炭現貨價格反彈幅度，這使得焦煤生產企業效益改善不及鋼廠及國外鐵礦石礦山類企業，甚至不及焦化企業。國家統計局最新數據顯示，4月煤炭開采及洗選業產品銷售利潤率僅為0.15%，較去年同期低1.74個百分點，雖然較2、3月略有回升，但整體依然處于下行趨勢中。而從調研的實際情況來看，眾多煤礦因資源枯竭、被限制開采（按照276天生產）、人員負擔重、企業銀行債務高等因素，實際虧損仍然較大，部分煤礦甚至出現超過200元/噸的虧損。其中，銀行高負債和人員負擔重嚴重制約著煤炭企業及煤炭行業的發展。統計局最新數據顯示，國內煤炭開采及洗選業企業資產負債率在今年4月已經升至70.23%，較去年同期高3.17個百分點，不但繼續走高，且呈現加速之勢。

由于煤企背負著高額債務并承擔著創造就業崗位的重任，因此即使在虧損的狀態下也不得不繼續生產，而煉焦煤現貨價格上漲不足則令企業效益改善有限，同時國家又要求企業按照276天重新核定的產能生產，嚴格執行后企業實際生產的煤炭量較以往減少，這實際上減少了企業獲得煤價上漲帶來的好處（增加邊際成本），也對企業效益改善形成制約。后期，企業面臨要么偷偷“超負荷”生產，要么期待煤價進一步反彈，只有二選一甚至二選二才能令人員負擔重、銀行債務高的企業效益得到進一步改善，因此煉焦煤價格實際上存在進一步反彈的預期支撐。

綜合來看，宏觀經濟繼續筑底將打壓商品價格，但煉焦煤供給端減少與需求端改善同步發力則有助于價格反彈，加之當前各個環節的低庫存及企業效益提高帶來的價格上漲預期，后期煉焦煤價格整體將處于偏強振蕩格局。操作上，可考慮在600—800元/噸區間高拋低吸。

(來源：期貨日報 編輯：崔亞 審校：駱慶生)