理性博弈下電煤價格易漲難跌。根據2012年12月20日《國務院辦公廳關于深化電煤市場化改革的指導意見》國辦發〔2012〕57號文的指導意見，煤電聯動政策規定：當電煤價格波動幅度超過5%時，以年度為周期調整電價，將電力企業消納煤價波動的比例調整為10%。在動態博弈下(考慮電價滯后一年調整)，煤價趨勢上漲中，電力企業希望煤價一步到位，迅速達到調整電價的水平，年均承擔的煤價上漲低于小幅上漲的情況。在煤價下跌過程中，電力企業希望煤價小幅下跌，盡量不達到5%的跌幅，年均享受煤價下跌好處大于煤價大幅下跌帶來的好處。

　　電煤股票彈性預計將大幅提高。原40%的合同電煤提前鎖定了漲幅，只有剩下60%的市場電煤價格在波動。2005~2012年，電煤綜合價格漲幅大約只有冶金煤漲幅的50%，市場給出的電煤和冶金煤估值差異較大。我們測算的2013年動態P/E顯示，冶金煤較動力煤平均估值大約100%的溢價。假設全部電煤市場化后(2005~2012年的電煤現貨價格漲幅平均低于冶金煤僅5個百分點)，動力煤股票估值折價應該大幅度減少。

　　我們預計2013年合同電煤價格無限逼近現貨。此次簽訂的價格將作為未來調價的基準，之后完全跟隨環渤海價格指數而調整，調整后的價差可能將長期存在，而此次煤價上漲不作為電價調整的漲幅。煤電雙方將就此展開長時間的爭論，不過最大可能將以滿足煤炭企業的要求無限逼近現貨價格而告終(歷史上國內冶金煤現貨與企業合同煤價大致相當，日澳簽訂的動力煤長協價格基本與當時市場現貨價格相當，甚至有時高于當時現貨價格)。近期澳洲動力煤價格大幅上漲，極寒天氣將增加動力煤需求，而冬天是煤炭銷售旺季，國內秦皇島煤價預計將止跌反彈。

　　煤價底部向上，我們維持行業“推薦”的投資評級。極寒天氣、國際煤價遠高于國內煤價、冬天銷售旺季以及動力煤價格易漲難跌，這四大因素將推動國內動力煤價格底部向上。動力煤估值遠低于冶金煤估值，具有較高的安全邊際。我們認為在給予冶金煤20倍P/E以上估值的時候，動力煤至少給予15倍P/E估值。標的股票方面，動力煤公司如大有能源  （600403 股吧,行情,資訊,主力買賣）、中國神華  （601088 股吧,行情,資訊,主力買賣）、山煤國際  （600546 股吧,行情,資訊,主力買賣）、國投新集  （601918 股吧,行情,資訊,主力買賣）以及涉及合同煤的冶金煤公司潞安環能  （601699 股吧,行情,資訊,主力買賣）等值得投資者關注。

來源：證券時報