近期我們在山西走訪了一些煤炭企業和部分下游企業，了解到煤炭下游的各個行業正面臨困境，一些小型企業目前已經停產。面對周期下行，有些企業較為悲觀，認為需要3年煤炭行業才能隨著外圍經濟復蘇；有些企業則積極看好4萬億投資對煤炭行業的拉動作用。我們預計行業的調整還需時日，下游行業還未見底，維持對行業中性的投資評級。

　　小煤礦11月為零生產山西煤的主要用戶位于珠三角（通過秦皇島下水）、長三角、山東和河北地區，2008年山西全省實際產量達到10億噸。

　　山西地區總共約有2800個小礦，其中臨汾和陽泉小礦最多。2008年預計陜西省小煤礦產量達到約3億噸。自11月份以來，山西的小礦處于停工整改狀態，全省小煤礦為零生產。

　　化肥行業面臨大幅度虧損，塊煤價格走弱山東地區的化肥廠停工一半以上。安徽可能只有晉城礦務局控股的三家化肥廠因具有成本優勢而正常生產，其他大半化肥企業也都處于停工狀態。各煤炭企業與化肥企業合同煤價的談判結果從目前各地的坑口價格來判斷，我們預計晉城中塊無煙煤含稅合同價在870-810元/噸之間，小塊無煙煤含稅合同價在800-810元/噸之間；預計陽泉中塊無煙煤含稅合同價在930-950元/噸之間，小塊無煙煤含稅合同價在860-880元/噸之間。上述合同價格并未鎖定，未來會隨著市場的波動而波動。

　　冶金行業員工收入大幅下滑冶金噴吹煤山西地區價格是890-900元／噸，未來還面臨進一步下挫。我們調研一些小企業了解到，個別小礦焦煤的當地收購價格已經降到700元/噸。下游企業員工大幅降薪，鞍鋼工人的收入降低約20%，昆鋼降低約50%。以前效益頗好的日照鋼廠也因大幅虧損，裁員近一半，即使如此也無法正常運行，近期只能無償劃撥給山東鋼廠。

　　電煤價格談判還在等待中根據煤炭企業的普遍預期和目前煤價的情況，我們預計潞安集團期望的電煤合同價為470元-490／噸之間，晉城期望的電煤合同價格為450－460元／噸之間，大同煤業集團期望的電煤合同價格為490-500元／噸之間，陽煤集團期望的電煤合同價格為450-460元／噸之間。具體的電煤合同價格則取決于12月中旬開始在福州召開的2009年煤炭產運需銜接會的談判結果。

　　11月，山西省內展開的安全整頓使得產量占比高達30%的小煤礦產能沒有釋放，然而近期需求和供給的博弈中，需求下降的速度還是超過預期。

　　周期下行，沒有贏家，煤炭企業和下游企業在最近的幾次合同煤價格談判中均考慮到對方的利益。比如增值稅增加因素，一般下游企業因可以抵扣都表示可以在價格上承擔(礦產品增值稅從13%調高為17%后，由于增值稅下游企業應納稅額=銷項稅額-進項稅額，如果煤炭企業提價4%則完全轉嫁增值稅，而并不影響下游企業的效益)，煤炭企業也愿意降低煤價。我們預計2009年除中國神華或可以勉強維持業績持平，中煤能源2009年業績會略有增長外（2009年受非經營性損益變動影響較2008年大幅減少），預計其他煤炭上市公司平均盈利將較2008年下挫30-40%左右。